車田のつぶやき

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• ｼﾝｶﾞﾎﾟｰﾙから

  11月29日(火）～12月1日(木)と、ｼﾝｶﾞﾎﾟｰﾙでFIA(Futures Industry association)-Asiaによるデリバティブ･コンファレンス画開催されており、これに参加するためにシンガポール来ました。昨年も参加したのですが、今年はドットコモディティにとってグローバル展開加速の年ですので、ドットコモディティはコンファランススポンサーの一員となり、会場や会議資料に会社紹介を掲載しています。昨年は聴衆として参加でしたが、今年は、"Changing Nature of Markets(変わり行く市場の本質)"と題してHFT(High Freequency Trading:コンピュータによるプログラムに基づく高速取引)につい議論するセッションにおいて、スピーカーの一人となりました。大勢の人の前で壇上に5人が並んですわり、パネルディスカッションを行いました。データを基にHFTは市場に流動性を供給する役割を果たしていると論証するオーストラリアの大学教授をはじめ、スピーカーの結論はHFTの役割も積極的に評価して、規制当局に沸き起こりつつあるHFT規制論への反対を唱えました。私も、HFTは執行速度が速いだけで、どのような状況でどのようなポジションを取るかの戦略が優れていればクリックで取引を行うトレーダーも十分HFTに負けずに利益を上げられるとのことを、日本出発前にヒアリングをさせていただいたトレーダーの意見を元に展開しました。市場は、流動性こそが命なのです。スピーカーの任も終えて一夜明けた今日は、SGX(ｼﾝｶﾞﾎﾟｰﾙ取引所)で会員となったことについてのセレモニー(会員証の授与)を行ってきました。コモディティはグローバル。これからも国際展開をしていきます。

  2011.12.02

• 東証･大証の統合

  11月の｢車田のつぶやき｣は諸事情により掲載が遅くなり、申し訳ございませんでした。待ちに待った｢東証･大証の統合｣が合意に達しました。両取引所の統合によって、現物株の取引システムを東証のアローヘッドに統合し、デリバティブの取引システムを大証のJ-GATEに統合するとのシステムコストの大幅な引き下げが可能になります。このコスト削減による利益がさらなる取引所システムの高速化、約定スピードにてミリ秒単位からマイクロ秒単位を可能にし、世界的な取引所間競争の先頭に並ぶことを可能にします。特に、デリバティブについては、取引参加者の多いJ-GATEに上場する結果、TOPIX他の東証に上場しているデリバティブの出来高増が期待できます。日経225とTOPIXの裁定取引も盛んになるでしょう。両取引所にこれまで上場されているデリバティブについて証拠金の共通化が実現しますので、投資家の資金効率の向上、ひいては出来高増が期待できます。現物株とデリバティブとの間でも資金移動が容易になり、投資家にとって便利になりそうです。100年以上の異なる歴史を持ち、競合相手でもあった両取引所を統合に結実させた、斉藤･米田両取引所社長のリーダーシップはまさに尊敬すべきところです。このお二人のもと、統合後の取引所が活況を呈することを確信します。されど、金融の世界の場合、会社統合をしながら統合前の出身会社の権益保持に注力して統合後の発展が妨げられる事例がままあります。3メガバンクが統合しながら、システム、会社、執行役員の数すべてが３の倍数で統合前の各行の権益を維持している事例も、残念ですが実在します。統合の成功事例のひとつとして挙げられるのが、新日石と日鉱との統合によるJXです。JXホールディングスのある幹部の方にお話を伺う機会があり、その秘訣をお尋ねしました。まず、新日石は業界1位であるが石油精製事業が縮小すること、日鉱は業界6位の石油精製事業に利益の半分を依存していること、というようにそれぞれの将来についての危機感を持っており、トップも社員もこれを共有していたので、統合が円滑に進んだとのことです。統合に当たっての基本原則は｢ベストプラクティス｣でした。｢ベストプラクティス｣とは、統合前の両社の権益やメンツを一切考慮せずに、何が統合後の会社にとってベストかによって判断をするということです。具体的には、次のような事例でわかるかと思います。ガソリンスタンドの看板について、強いブランド訴求を持つために統一することを決めたうえで、看板書換え等の費用を最小化するため、9,000店の新日石ENEOSの変更より3,000店の日鉱JOMOの変更の方がコストも安いためにENEOSに統一したとのことです。また、石油精製設備の廃棄は、コストが高いものから順に選んだ結果、廃棄する１０の製油所のすべてが旧新日石の製油所になったとのことです。統合によって誕生する｢日本取引所グループ｣が、｢ベストプラクティス｣の原則のもとに世界に通用する取引所となられることを願う次第です。

  2011.11.25

• 日本商品先物振興協会

  商品デリバティブ取引ビジネスを行なう会社の業界団体として、｢日本商品先物振興協会｣があります。略しては、｢先物協会」または｢振興協会｣と呼ばれます。以下では｢振興協会」と呼びます。10月21日(金)、振興協会の理事会が開催されました。会長が岡藤商事株式会社の加藤会長から岡地株式会社の岡地社長に代わり、これまで空席だった副会長に私が選任されました。また、振興協会には、総会、理事会のほかに、制度問題などを検討する｢市場戦略統合委員会」があり、今回この市場戦略統合委員会の委員長も務めることとなりました。振興協会は、元々の前身が｢全共連」と呼ばれていた任意の業界団体です。1990年の法律改正によって、自主規制をも行なう法律に根拠のある団体が創設されることになり、｢日本商品取引員協会」となりました。さらに、1998年の法律改正によって、自主規制と業界振興を行う団体を分離することとなり、自主規制は「日本商品先物取引協会｣に、業界振興は任意団体の振興協会にと分けられました。通産省在職時代、1990年の法改正は商務室長補佐として、1998年の法改正は商務室長として携わらせていただきましたので、私にとって振興協会は実になじみの深い団体です。このため、2007年7月に理事に選任されて以来振興協会の活動には積極的にかかわってきました。今回、期せずいたしまして、副会長に選任いただきました。日本の商品市場、商品業界には、市場流動性の向上によって商品市場再生を図る、との業界関係者共通の重要な課題があります。岡地会長とともにこの課題の解決に微力を尽くして行きたいと思っております。

  2011.10.21

• 株式会社東穀取

  8月5日の｢車田のつぶやき｣に｢農産物市場の明日｣と題しまして、コメの試験上場を理由にし、それまで関係者が望んで決定していた東京工業品取引所(東工取)への建玉移管による市場承継を、東京穀物商品取引所(東穀取)が突如、渡辺社長の一存によって撤回した事件を紹介しました。8月8日(月)にコメは上場されましたが、東穀取が目標としていた出来高5,000枚/日よりはるかに低い出来高に低迷しています。9月は468枚/日、昨日までの10月は362枚/日です。コメを含めた東穀取全体の出来高も、9月は7,564枚/日、昨日までの10月は6,903枚/日です。東穀取は、9月に、コメ試験上場に伴って単独での取引所存続が続くこととなったとして、2013年度までの中期経営計画を発表しました。計画によりますと、2012,13年度と、出来高にかかわらず年間8.9億円の営業費用が生じます。この費用をまかなうだけの手数料収入、すなわち出来高がないと毎年赤字を垂れ流して、株式会社東穀取の会社資産は減って行きます。過去の事実を紹介いたしますと、東穀取は2009年11月に株式会社になって以来、2009年度12億円、2010,11年度各8億円とこれまで30億円近くの赤字を計上して資産を目減りさせています。東穀取の計画によりますと、2011年度は14千枚/日の出来高により4.3億円の赤字、2012年度は27千枚/日の出来高により1.9億円の赤字、2013年度は37千枚/日の出来高により0.4億円の黒字とのことです。本来株式会社の経営計画は、経営者が責任を持って必達にて実行する実現性のある数値を掲げるものです。残念ながら、これまでの東穀取の年々の出来高の減少の状況と現下の出来高に照らしますと、この数字は｢机上の空論｣です。出来高によって生み出される東穀取の手数料収入は、出来高(売りと買いのペア)1枚について110円です。このため、コメの出来高が現下の水準360枚/日を仮に維持できたとして、収入は110円/枚×360枚≒4万円/日です。一方、東穀取全体の出来高が現下の水準7千枚/日を仮に維持できたとして、年間8.9億円の費用のために赤字は6.7億円になります。6.7億円を245営業日で割りますと、273万円/日になります。コメ上場によって1日4万円の売上げを得るために、東穀取が存続し続ける間1日270万円の赤字＝資産の毀損を生じるのです。2011年3月に30億円あった東穀取の現金資産も、このままでは4年程度で無くなりかねません。2012年に東工取に承継をして存続することになっていた農産物市場全体が、コメ上場の結果存続の危機に瀕しています。試験上場期間の2年間、東穀取単独での存続を図るとのことですが、2年後に本上場に移行した場合にはそれこそ最後のお金がなくなるまで東穀取が続きそうです。そうしますと、東穀取の株主は、2011年3月に30億円の価値があった東穀取株式を紙くずにすることになってしまいます。マスコミの中からは、今回の東工取への承継撤回を、農水省のOB3人（渡辺社長、山野専務、島田執行役員）のポストを維持するために2010年8月の本社屋売却によって得た33億円の株主の資産を食い潰すということだ、との声も挙がっています。また、経営者の間では、社長の独断で株主の資産が毀損されるのを見過ごすことは、東穀取株主としてあり得ないことではないかとの声があります。さらに、仮に見過ごすとした場合には、東穀取株主となっている会社の株主が、見過ごして保有株式試算の毀損を生じたとして（東穀取株主の会社の）経営者に対して株主代表訴訟によって責任追及をするのではないかとの声もあります。ドットコモディティを含めて99社の東穀取株主は、1日4万円の売上げを得るために1日270万円の赤字＝資産の毀損を生じる株式会社東穀取に、これからどのようにして向き合うのでしょうか。

  2011.10.07

• 市場の自由度

  コモディティを含めて、市場における取引については法令や取引所の規則によっていくつかの制約が課せられています。市場は、値上がりすると思って買う、値下がりすると思って売る、これらの人々の真剣勝負の意思の集合体となって、その結果、公正な価格形成を成立させます。このため、市場が特定の参加者によって価格操作されること、すなわち市場操作は、厳に抑制しなければなりません。このため、例えば、相場が上昇するように値が上がるように、仲間とあらかじめ打ち合わせて注文を出し合って取引を成立させたり、相場が上昇することを狙って、実際に買う意思がないにもかかわらず、買い注文を出したり取り消したりを繰り返すような行為は法律によって禁じられています。取引所での取引にはいくつかの類型がありますが、最も多い類型が、納会日(取引の最終期限の日)に、それまでに決済をしない場合は実際に商品の受渡しを行うものです。この取引形態の場合、市場操作を行なう者が市場で買いのポジションを大量に保有し、かつ、現物市場でも買占めを行なうと、反対に売りポジションを持った参加者は泣く泣く高値での決済を余儀なくされます。このような「玉（ぎょく）締め」と呼ばれる市場操作が、コモディティでの市場操作の典型例です。主として「玉締め」による市場操作の防止を目的として、取引所は様々な措置を講じています。取引所は、市場での取引はもとより、現物の取引を含めて、ポジションを持っている者、名義上だけでなく最終的に実際にポジションを持っている者を把握する権限を持っています。また、大量のポジションを持つことを未然に防止するために、取引を成立させて売りまたは買いのポジションを持つ場合に一定以内にしなければならないとの、｢建玉（たてぎょく）制限」を行なっています。東工取の場合、金について、取引参加者(取引所の会員)の自己玉についての「建玉制限」は、売りまたは買いのいずれかについて3万枚です。市場操作防止の予防措置である｢建玉制限」については、これがあまりにも低い水準ですと、上がると思って買おうとしても買える量が限られることになり、市場参加者にとっては不便となりますので、バランスの取れた適正な水準とすることが必要です。コモディティの価格高騰に対して何かしなければ、との政治的な思惑から、フランスのサルコジ大統領が議長を務めるG20会議で「建玉制限」を各取引所が行なうことを提唱するようですが、その具体的な水準は各取引所が市場の実態をよく見極めてその責任において設定するべきものです。いたずらに｢建玉制限｣の水準が低ければよいというものではありません。コモディティの取引所では、成立した取引の量である｢建玉｣の制限は必要ですが、市場操作防止の観点からは、取引を成立させるために出される注文については規制が不要です。世界の取引所が、高速取引（コンピュータによる高頻度の注文発注による取引のことで、「アルゴリズム取引」とも呼ばれています)が盛んになる中で、このような取引を積極的に獲得しようとして、取引成立の速度を高めるためにシステムを強化しています。ミリ秒単位の取引成立を目指して、2009年から2011年にかけてシステムを高速化した日本の、東工取、東証、大証は、いずれも高速取引の取り込みを狙ったものです。｢先物ジャーナル｣というコモディティ業界の新聞がありますが、これの9月12日(月)の号に、東工取について懸念を生じる記事が掲載されました。「東工取金先物市場」と題し、東工取が複数のプロップ･ハウス(市場での取引を事業とする会社のことで、プロップ･ハウスの出来高に占める割合が東工取でも高まっています)に対して発注制限を要請したことを報じました。取引所の発注制限に同意したプロップ・ハウスが注文量、結果として売買高を減らすこと、より重要なこととしてはこれらのプロップ･ハウスが発注制限を嫌がって海外のコモディティ市場に移ってしまうことを懸念しています。仮に｢先物ジャーナル｣の報道が事実だとしますと、そもそも、規定に定めのないことを取引参加者への根拠ない指導によって強制することだけでも、取引所としての｢透明性｣、｢信頼性｣を損ない、プロップ･ハウス、特に海外のプロップ･ハウスからすると｢そのようなことをする取引所では危なくて取引できない｣となります。仮に根拠となる規定をもし整備したとしても、そのようなルール自体、この高速取引が興隆する時代に逆行することであり、5年間で105億円もの多額の費用をかけてシステムを高速化した東工取のこれまでの事業展開からしますと、まさにあり得ないことです。市場操作をきちんと抑制することを前提に、市場の自由度をどれだけ高めて多数の市場参加者、取引を呼び込めるか、国際競争の中で取引所の真価が問われています。

  2011.09.16

• 感情のコントロール

  「甲子園（夏の高校野球大会）が終ると夏が終る」とよく言われますが、今年も高校野球の20日(土)の決勝戦が終った翌週からは猛暑もおさまりました。この夏、印象に残った新聞記事があります。7月22日(金)の日経新聞朝刊に掲載された｢ランニング特集｣の中の｢ランナーのホンネ」という日経新聞の編集委員の方が書いた記事です。この編集委員の方は、42.195kmを走るフルマラソンを趣味にしていらっしゃり、オーバーペースの結果マラソンの後半で失速してしまうことについての自己反省の弁を記事にされています。ご自身について、｢『世界の失速王の一人』だと自負している」とのことです。どういうことかといいますと、マラソンの場合、失速することなく完走するためにはエネルギー源であるグリコーゲン(糖の一種です)を最後まで身体の中に十分に残し、走る際のエネルギーとして最後まで利用することが必要です。このためには、レースの前半では余裕を持って走り、グリコーゲンの無駄遣いを避けることが重要になります。ところが、この編集委員の方は、「『1キロを4分40秒で』と決めてレースに臨んだのに、序盤に気持ち良くペースが上がり、1キロ＝4分30秒で走れてしまうと、『調子がいいのだから、このまま行っちゃおう』と思ってしまう」のだそうです。調子が良くとも前半は飛ばさずに決めたペースを守ることの大切さを、頭ではいやというほど理解されているのですが、「気持ち良く走れている、その瞬間の快楽に負けてしまう」、「速く走りたがる心と体を抑えられない」とのことです。自己反省の上で、「行きたいときに行ってしまわず、ぐっと我慢し、行くべき時を待つ。そういう管理能力がないとマラソンはうまく行かない」と結論づけていらっしゃいます。体力の向上や走法の改善がいくら成功しても、決めたペースを守って飛ばさないという感情のコントロールができなとマラソンのタイムは伸びないのです。感情のコントロールができないと成功しないというのは、マラソンに限らず広い場面であてはまります。コモディティに代表される、小額の投資資金でその何倍もの金額のものを売ったり買ったりするレバレッジ投資もその典型です。レバレッジ投資において、通常の個人投資家のうち最終的に収益を上げられるのは2～3割といわれています。この勝ち組に入るか、多くの個人投資家と同じように最終的に損失を出して負け組に入るかの分かれ道は、感情をコントロールできるかどうかです。損を出すことは、感情として痛みにつながります。このため、含み損を生じたポジションがある場合、あらかじめこの価格を下回ったらそこまでの損失は覚悟して決済しようと決めた「損切りポイント」を超えて価格が下がっても、「これから上がるはずだ」と根拠なく自分に言い聞かせて、損切りを先伸ばすことが多々あります。また、損切りをしても次の投資機会に再チャレンジできるように1回の取引の量を絞り込まなければならないのですが、つい利益を何回か出していると、もっと儲けたいとの感情が抑えられず、気が大きくなって取引量を膨らましてしまいます。この結果起こることは、大量のポジションを持ちながら相場が予想と反対に動き、それまでの利益を吐き出して、さらに絶対値でこれまでの利益を超える損失の発生です。マラソンでは良いタイムで完走すること、投資では最終的に収益を上げること、それが目的です。この目的の実現に対する情熱は維持しながら、感情についてはコントロールをしなければなりません。実は、マラソンや投資だけでなく、人生の多くの課題の実現には、感情のコントロールが重要です。7月22日の日経新聞の「ランニング特集」は、このことを改めて考えさせられた、良い記事でした。

  2011.09.02

• 高速取引

  英語ではHFT(High-Frequency Trading)と呼ばれていますので「高頻度取引」が直訳ですが、「高速取引」と日本では呼ばれている取引があります。あらかじめ条件を設定したプログラムに基づいて、コンピュータによってミリ秒(1/1000秒)またはそれ以上のスピードで注文を出す取引のことです。アメリカについてですが、成立した売買高に占める割合において、デリバティブ市場で3-4割、株式市場では6-7割を高速取引が占めているといわれています。日本でも、デリバティブ市場で2-3割、株式市場では3-4割を占めるのではないでしょうか。高速取引は、取引所が提供する「コロケーション」と呼ばれるサービス、取引所の取引システムを搭載したコンピュータの中、またはこれに隣接させたコンピュータから取引を発注するサービスを利用して行われます。アメリカの研究者によりますと、取引所の取引システムから100マイル≒160km離れるごとに1マイクロ秒(1/100万秒)の遅れが生じるとのことですので、取引所のシステムとの近さが不可欠になります。コロケーション・サービスは、世界の主要な取引所において、高額ではありますが所定の費用を支払えば誰でも利用できます。その意味では、特権的に限られた人しか利用できない取引ではありません。高速取引を利用する機会は平等に与えられているのです。高速取引の取引手法は、大まかには次の3つに分けられます。１．相場に影響を与えるニュース(文字情報)を、コンピュータにて瞬時に解析して発注する。２．値動きの相関性が高い取引対象について、値差が過去のデータから推計される理論値から乖離した場合に、これが元に戻ることを想定して注文と発注する。これは、｢裁定取引」と呼ばれる取引形態で、限月（げんげつ：最終の取引期限)が異なる同じ商品、原油とガソリンといったような類似商品などについて行なわれます。３．値動き、注文量などの取引に関する各種のデータを解析して、過去のデータに基づいて超短期の値動きを予測して発注する。いずれの手法にしましても、これまで人間が判断して発注していたことをコンピュータが高速で行なうだけのことで、高速取引であれば必ず儲かる秘訣がひそんでいるわけではありません。発注プログラムがその時々の市場の状況に適したものである場合には高速取引が収益をもたらしますが、発注プログラムが妥当でなければ高速取引を行っても費用に見合うだけの収益が上がるとは限りません。高速取引によって、通常の人間による発注の取引の収益が損なわれているとの議論があります。しかし、私がじかに話を聞いたトレーダーは、「高速取引も背後にあるプログラムがある程度予想できるので、その裏をかいていけばこれまでと変わらず収益が上げられます」、「日をまたいでのポジションを保持して、高速取引とは異なる時間軸で取引していますから、高速取引が普及しても影響はありません」といった声が上がっています。アメリカでは、2010年5月6日に、現物株と株のデリバティブとの双方の市場が関連して30分程度の間に相場が暴落とその戻りの暴騰をするとの出来事がありました。これについて、高速取引がその主因であるとの意見が出されました。しかし、その後、発表された高速取引が市場に与える影響についての様々な研究は、高速取引が逆に市場をよいものにしているとするものが大半です。高速取引によってごく短時間であれ、市場の流動性(同一の価格についての売り、または買いの注文の量)が拡大しますので、市場参加者にとっては取引所が希望の注文を成立させやすい、より使い勝手のよいものになります。高速取引の普及によって、売りの約定と買いの約定との差は縮小し、すなわち市場の効率性が高まっています。また、高速取引が普及しても、ボラティリティと呼ばれる相場変動の激しさは、拡大していません。市場の流動性が何よりも重要であることを考えますと、高速取引と通常の人間による発注の取引とは共存共生の関係にあるのです。特に、取引所にとっては、普及し、さらにスピードの点で進化し続ける高速取引の求めに対し、スピードの点で応え続け、その注文を得ることが、グローバルな取引所間競争において生き残るための必須の要件となっています。人間が発注する通常の取引を行う投資家にとっても、取引所にとっても、高速取引は貴重なパートナーとなります。恐れることなく、ともに栄えましょう。ただし、高速取引には重要な制約があります。高速取引は流動性の高い市場でのみ収益を上げられるということです。今の日本のコモディティ市場では、東京工業品取引所(東工取)の金のみでしょう。いかに高速取引を取り込めるか、取引所にとって大きな試金石です。

  2011.08.19

• 高速取引

  英語ではHFT(High-Frequency Trading)と呼ばれていますので「高頻度取引」が直訳ですが、「高速取引」と日本では呼ばれている取引があります。あらかじめ条件を設定したプログラムに基づいて、コンピュータによってミリ秒(1/1000秒)またはそれ以上のスピードで注文を出す取引のことです。アメリカについてですが、成立した売買高に占める割合において、デリバティブ市場で3-4割、株式市場では6-7割を高速取引が占めているといわれています。日本でも、デリバティブ市場で2-3割、株式市場では3-4割を占めるのではないでしょうか。高速取引は、取引所が提供する「コロケーション」と呼ばれるサービス、取引所の取引システムを搭載したコンピュータの中、またはこれに隣接させたコンピュータから取引を発注するサービスを利用して行われます。アメリカの研究者によりますと、取引所の取引システムから100マイル≒160km離れるごとに1マイクロ秒(1/100万秒)の遅れが生じるとのことですので、取引所のシステムとの近さが不可欠になります。コロケーション・サービスは、世界の主要な取引所において、高額ではありますが所定の費用を支払えば誰でも利用できます。その意味では、特権的に限られた人しか利用できない取引ではありません。高速取引を利用する機会は平等に与えられているのです。高速取引の取引手法は、大まかには次の3つに分けられます。１、相場に影響を与えるニュース(文字情報)を、コンピュータにて瞬時に解析して発注する。２、値動きの相関性が高い取引対象について、値差が過去のデータから推計される理論値から乖離した場合に、これが元に戻ることを想定して注文と発注する。これは、｢裁定取引」と呼ばれる取引形態で、限月（げんげつ：最終の取引期限)が異なる同じ商品、原油とガソリンといったような類似商品などについて行なわれます。３、値動き、注文量などの取引に関する各種のデータを解析して、過去のデータに基づいて超短期の値動きを予測して発注する。いずれの手法にしましても、これまで人間が判断して発注していたことをコンピュータが高速で行なうだけのことで、高速取引であれば必ず儲かる秘訣がひそんでいるわけではありません。発注プログラムがその時々の市場の状況に適したものである場合には高速取引が収益をもたらしますが、発注プログラムが妥当でなければ高速取引を行っても費用に見合うだけの収益が上がるとは限りません。高速取引によって、通常の人間による発注の取引の収益が損なわれているとの議論があります。しかし、私がじかに話を聞いたトレーダーは、「高速取引も背後にあるプログラムがある程度予想できるので、その裏をかいていけばこれまでと変わらず収益が上げられます」、「日をまたいでのポジションを保持して、高速取引とは異なる時間軸で取引していますから、高速取引が普及しても影響はありません」といった声が上がっています。アメリカでは、2010年5月6日に、現物株と株のデリバティブとの双方の市場が関連して30分程度の間に相場が暴落とその戻りの暴騰をするとの出来事がありました。これについて、高速取引がその主因であるとの意見が出されました。しかし、その後、発表された高速取引が市場に与える影響についての様々な研究は、高速取引が逆に市場をよいものにしているとするものが大半です。高速取引によってごく短時間であれ、市場の流動性(同一の価格についての売り、または買いの注文の量)が拡大しますので、市場参加者にとっては取引所が希望の注文を成立させやすい、より使い勝手のよいものになります。高速取引の普及によって、売りの約定と買いの約定との差は縮小し、すなわち市場の効率性が高まっています。また、高速取引が普及しても、ボラティリティと呼ばれる相場変動の激しさは、拡大していません。市場の流動性が何よりも重要であることを考えますと、高速取引と通常の人間による発注の取引とは共存共生の関係にあるのです。特に、取引所にとっては、普及し、さらにスピードの点で進化し続ける高速取引の求めに対し、スピードの点で応え続け、その注文を得ることが、グローバルな取引所間競争において生き残るための必須の要件となっています。人間が発注する通常の取引を行う投資家にとっても、取引所にとっても、高速取引は貴重なパートナーとなります。恐れることなく、ともに栄えましょう。ただし、高速取引には重要な制約があります。高速取引は流動性の高い市場でのみ収益を上げられるということです。今の日本のコモディティ市場では、東京工業品取引所(東工取)の金のみでしょう。いかに高速取引を取り込めるか、取引所にとって大きな試金石です。

  2011.08.19

• 農産物市場の明日

  この7月は、日本の商品市場、特に農産物市場（付随しては規模は小さいですが砂糖市場もです。以下でも同様です）にとって、何年か後に振り返った場合不幸な歴史の始まりになる月でした。7月1日にコメの試験上場が認可されましたが、これまで関係者が決定して予定していた東穀取の農産物市場（試験上場されたコメを含めて）を東工取に建玉移管をして農産物市場の存続を図るとされていたのが、7月11日に突如東穀取によって撤回されました。建玉移管による農産物市場の東工取への承継については、6月21日の東穀取株主総会において報告された「事業報告」にも明記されています。より詳細には、6月24日に東穀取が金融庁に提出した有価証券報告書に次のように記載されています。「株主及び取引参加者から、本取引所の農産物･砂糖市場を東工取に実質的に承継させて経済効率性の高い強固な財務基盤のもとに一つの取引所が運営主体となるよう再編するべきとの強い要望を受けたことから、本件について様々な角度から検討を重ねた結果、組織再編等は不可避と判断して東工取と協議を行い、平成24年7月を目途に『業務規程及び受託契約準則を改正し、それらを承知して取引参加した委託者・取引参加者に係る農産物･砂糖市場の建玉等処理については業務規程改正後1年後に本取引所から東工取へ一括移管を行う』ことを予定しております。」東穀取の取引は東工取のシステムを利用して行っていますので、建玉移管は単に取引所の名前が変わるだけのことです。あらかじめ承知をしていなくとも、建玉移管によって委託者は実質的にはまったく不利益を受けません。ところが、農水省の指導によって、すべての委託者があらかじめ承知した場合、すなわち業務規程等の変更後に最長1年先の限月（げんげつ：最終的に取引が終了して受渡が行われる期限）の終了後でないと建玉移管はできないとされました。これを受けて、業務規程等の改正の1年後に、試験上場が認可された場合のコメを含めて農産物市場の建玉移管すると東穀取と東工取との間で合意されました。このことについては、両取引所の主務官庁である農水省･経産省も了解していました。にもかかわらず、7月11日に、東穀取の渡辺社長は、建玉移管による農産物市場の東工取への承継の撤回を決定し、これを東工取に通知しました。東工取によりますと、その理由として渡辺社長は、「貴社（東工取）と協議中の農産物等市場に係る建玉等の処理の移管に当たっては、明年、貴社によるコメを含む農産物市場開設の認可申請が必要となりますが、今回の認可の経緯、政治情勢等を踏まえれば2年間の試験上場期間の途中において再び認可を得ることは極めて困難と考えられます」と説明しました。7月22日に、農産物市場の東工取への承継の撤回について、東穀取が株主・取引参加者への説明会を開催しました。そこで文書の写しが配布されました。一つは、コメの試験上場を無条件に認可するとの農水大臣の認可書です。もう一つが、コメの試験上場に当たっての留意事項と題しました、１公正な価格指標形成等について、試験上場期間中に検証を行うこと。２試験上場期間中に異常な価格変動が生じた場合には適切に値幅制限等の市場監視の措置を講じること。３コメ先物取引について、商品市場に上場することの利点について生産者等に周知すること、との農水省食品流通局長からの、あたりまえの内容の、指導といいますかお願いを記したものです。これらの文書からは、東工取への市場承継を行うために必要な手続きとして、農水省が了承していた、東工取での農産物市場開設の認可について、「極めて困難」になったとのことはまったくうかがわれません。また、東穀取は、試験上場を2年間東穀取で行なわなければならない（したがって1試験上場の1年後の東工取への市場の承継は行なわない）との義務は課されてされてはいない、と説明会で明らかにしました。すなわち、コメ試験上場に際して、1年後の東工取への市場承継を撤回する必要はないのです。にもかかわらず、東穀取の取締役会での、決定はもとより議論も経ることなく、渡辺社長の判断により7月11日に東工取への市場承継を撤回しました。通常の株式会社では、会社の経営方針を新たに作成したり変更する場合は、このような方針を採った場合にはこれだけの収益の見通しがあるとの具体的に数値を示した見通しまたは計画が示されます。しかし、今回、渡辺社長は、このような見通しも立てずに市場承継撤回、東穀取単独存続との決定を行ないました。東穀取は、2011年3月期までの3年間で合計28億円近くの営業赤字を計上し、現在も損益分岐点として出来高3.6または3.7万枚/日必要にもかかわらず、7月はその1/5の7千枚/日になり、赤字を月々または日々計上しています。東工取への市場承継の撤回によって、東穀取のままでは、農産物市場の将来がどうなるかとの重大な疑念を生じます。また、東穀取が毎月多額の費用を支払いながら利用している東工取のシステムについても、その利用が契約によって確保されているのは2014年の5月までです。2014年5月の先、農産物市場はどのシステムによって取引がなされるのか、めどが立っていません。農産物市場の今後を考えますと、渡辺社長の決定した東工取への市場承継の撤回を、改めてもとに戻し、東工取への市場承継を行うことが必要です。東穀取という組織の存続を何年か図るために、農産物市場の明日を危うくすることは、市場参加者、ひいては日本経済にとって許されることではありません。最後に、東工取への市場承継の撤回によって、東穀取株主としては、1万枚/日の出来高で推移した場合には1年間に6～7億円の赤字を生じて株式価値を損なう被害にあいます。その必要がないにもかかわらず市場承継を撤回して、これから短くとも3年、さらには命脈の尽きるまで赤字計上を続けて、貴重な財産である株式価値を損なわれることになります。普通の株式会社ではあり得ないことが突如として行なわれているのです。

  2011.08.06

• デリバティブに関する税制改正

  個人、企業を問わず、様々な経済活動において、その活動に伴ってどのような税金の支払いが生じるかは、その活動を行なうか否かに影響を与えます。特に、お金に関する経済活動、投資においてはどのような税金の支払いが生じるか、すなわち税制（税金に関する制度）がとても大きな影響をもたらします。日本の企業の場合、すべての収入が合算されて法人税がかかります。日本の個人の場合は、所得税ですが、これは収入のもとによって税金が大きく異なります。予算が年度単位で編成されるのと同じく、税制も年度単位で改正が議論されます。8月末に各省庁が財務省に税制改正要求を行ないます。自民党政権時代は各業界団体が「どのような要望があるか」と問われたのに答える形で所管省庁に税制改正要望をしていたと記憶しますが、民主党政権になってからは各省庁が広く一般に税制改正要望をパブリックコメントの形で公募しています。平成24年度の税制改正要望も今週を期限に公募がなされました。コモディティについては、業界団体の日本商品先物振興協会が主務官庁である経産省･農水省に要望を提出しました。近日中に公表されるでしょうが、大きく分ければ２つ、細分すれば3つがその内容です。大きくは、１．金融所得（投資や預金によって生じる個人の収入）の一体化２．国際課税について１．の金融所得一体化は、(1)損益通算の範囲の拡大と、(2)外国商品市場での取引を申告分離課税とすること、に分かれますので細分すれば3つとなります。日本の証券・デリバティブ市場を国際競争力のあるものとするためには、たくさんの取引がなされて市場の流動性が高くなることが必要です。そのためには、個人投資家が投資を行うことについてこれを促進する税制、少なくとも阻害しない税制が重要です。また、個人投資家の立場からしますと、わかりやすくて簡素な税制が重要です。投資対象によって税制が異なりますと、それを理解するだけで面倒になり、投資を止めてしまう投資家も結構います。金融所得は、給料などの通常の所得と性格が異なります。このため、通常の所得と合算して、所得の額に応じて税率を高くして課税する｢総合課税｣にはなじみません。金融所得は、他の所得と関係なくその収入に対して課税する｢分離課税｣がなじむのです。デリバティブの収益について、韓国、シンガポール、香港は、そもそも非課税です。アメリカ、イギリス、ドイツ、フランスは、株の収益と通算でき、損失については無期限または10年間の繰越が認められています。これに対して、日本はデリバティブと株の損益通算が認められていません。本来は、預金も含めての損益通算があるべき姿です。その一歩手前として、株とデリバティブ、そして公社債、これら3つの、現在別々のくくりとされている投資について、損益通算をすることが必要です。23年度、具体的には来年の1月から、FXや商品CFDのような店頭デリバティブが取引所デリバティブと同じく分離課税になります。その際、アメリカのデリバティブ取引所であるCMEでの取引のような外国市場デリバティブについては、それまでの総合所得のままとなってしまいました。外国だけ別というのは、わかりにくい税制です。外国市場デリバティブも、取引所と店頭のデリバティブと同じ分離課税にすることが必要です。ここ2、3年、証券･デリバティブ市場においては、コンピュータによる高速の自動売買を行なう投資会社(プロップハウス)が世界的に拡大･成長しています。この取引をどれだけ取り込めるかが取引所の競争力の重要な要素になっています。そこで、日本の各取引所も約定がミリ秒単位となるように取引システムを改善しました。プロップハウスの中には、開発したプログラムを自分のコンピュータに設定し、取引をする取引所のコンピューターに直接に接続して高速の自動売買を行なう会社が出てきています。アメリカやイギリスでは、海外のプロップハウスが自国内の取引所でそのような取引をしても、それは外国企業の取引だとして課税しません。しかし、日本では自国内に｢施設｣があるとみなして課税をします。会社のある本国での課税に加えて、取引対象の取引所がある日本でも課税されるのです。そうなりますと、このような二重課税のないアメリカやイギリスといったほかの国を投資先に選ぶのは、自明のことです。コンピュータを日本に置いたからといって外国の企業に課税しては、日本の取引所が国際競争力を欠き、市場の流動性がそのまま低下してしまいます。日本商品先物振興協会が要望したのは大きく分けて2つあります。１． 金融所得の一体化２． 国際課税の税制改正要望これらはコモディティに限っての話ではありません。今年の税制改正要望にあたっては、証券の業界団体である日本証券業協会と連携して、同じ内容の要望をしています。また、これらは、｢総合取引所」についての検討を行なっている経産省･農水省・金融庁の3省庁の検討チームが12月にまとめた｢中間整理｣においても、実現すべきとされています。この7月、12月の政府の税制改正大綱決定までの道のりが、各省庁への要望提出によって始まりました。コモディティを含めた日本の証券･デリバティブ市場が国際競争の中で生き残るため、また、日本の個人投資家に他国の個人投資家並みの税制の扱いを提供するため。是非ともこれらの税制改正は成し遂げなければなりません。

  2011.07.17

• IEAの石油備蓄放出

  6月23日(木)、パリに本部のある国際エネルギー機関（IEA)が、1日あたり2百万バレル、30日間で合計60百万バレルの石油備蓄を共同放出することを決定しました。IEAは、1974年の第1次石油危機をきっかけとして設立されたエネルギーに関する国際機関で、先進石油消費国が加盟国となっています。IEA加盟国は、輸入する石油90日分以上の備蓄を保有することが義務づけられています。ここでの輸入とは、より正確には、輸出も行っている場合の「輸出－輸入＝純輸入」です。日本の場合、輸出はゼロですし国内での原油生産もゼロに等しいので、対象となるのは石油消費そのものです。石油という人々の生活と経済活動に不可欠な物資の供給が何らかの原因によって途絶えてしまった場合、各国の社会と経済に大きな混乱が生じます。また、パニックとなった石油消費国が原油調達に走ってしまいますと、とめどなく石油価格が上昇し、この石油価格の高騰が各国経済に大きなマイナスをもたらします。そこで、石油供給が途絶えても直ちに打撃を受けないように、先進消費国が共同して備蓄を行なっているのです。また、万が一供給途絶やそのおそれが生じた場合には、共同して石油消費の抑制や備蓄の放出を行ない、供給途絶による石油不足や石油不足の懸念から生じるパニック買いを回避することを目的としています。1980年代以降、石油の価格が商品市場によって決定され、外貨獲得のために産油国が石油輸出を継続することが経済活動としての基本となっています。1974年の第1次石油危機の際に、親イスラエル国への石油輸出禁止を行なった石油輸出国機構（OPEC）も、もはや共同での禁輸など行ないませんし、そもそもOPECの生産シェア自体が4割に下がっています。今や石油供給途絶として想定されるのは、石油輸出の大動脈であるペルシャ湾やマラッカ海峡において、地域紛争が起こってタンカーの通行が長期間停止するような場合です。IEAは、今回の前に2回共同備蓄放出を行なっています。1991年の湾岸危機の際は、まさにこのような供給途絶に備えてです。2005年のアメリカの｢カトリーナ・ハリケーン｣の際は、自然災害が原因ですが、供給途絶のおそれがあったといえるでしょう。設立以来のIEAの基本的な考えは、供給途絶またはそのおそれがある場合にはじめて備蓄放出の共同行動をとるというものです。日本において石油備蓄とその放出について制度を定めるために1975年に制定された石油備蓄法も、法律の目的は「日本への石油の供給が不足する事態が生じた場合において石油の安定的な供給を確保すること」です。OPECが石油価格の維持を狙って共同での減産を決定しても、IEAは価格高騰の事態に対しては一線を画して共同放出を行うことはありませんでした。これに対して、今回の共同放出は、2011年2月以来のリビアの内紛によって生じた供給途絶が4ヶ月続いた後のものです。2003年のアメリカのイラク攻撃によってイラクからの供給途絶のおそれが生じた場合は、他国からの供給によって物理的な供給が保たれるとして共同放出は行なわれませんでした。すでに起こってしまったリビアからの供給途絶に対しての共同放出というのは、実態としては価格高騰の抑制を狙ったものです。商品市場で決まる石油の価格に対して消費国政府が共同備蓄を使って価格抑制を図るというのは、本来のIEAの共同放出の考えから逸脱したものです。為替にしてもそうですが、市場に存在するマネーが規模を拡大している中では、市場の動きに水をさそうと消費国政府が動いても、しばらくの時が経てば市場の流れに飲み込まれてしまいます。経済的な効果が低い行為となります。石油価格高騰を中長期的に抑制するためには、価格を市場に委ねて、価格上昇のゆえに石油消費を抑制する、石油生産を増やすとの経済活動を生じることがもっとも効率的です。今回価格抑制に踏み込んでしまったIEAの共同放出ですが、価格抑制の効果が低いこと、市場に予測外の混乱との副作用を招いたことが検証されて、同じような共同放出が行なわれないことを願います。最後に、余談ですが共同放出の場合、放出の具体的は方法は各国によって異なります。アメリカのように国が備蓄している原油を売却する場合は、短期的にですが確実に需給は緩和しますが、日本のように民間備蓄の義務付けを減少させる場合は石油会社がこれに対応して石油製品の生産や販売を増加させてはじめて需給を緩和させます。今回の共同放出は日本においては、さらに価格抑制の効果が薄くなっていそうです。

  2011.07.01

• コモディティ市場にもっとも重要なこと

  前回6月3日（金）の「車田のつぶやき」において、コモディティ市場が価格変動リスクヘッジの場として機能するためには投資収益を目的とした取引によって市場流動性が高まることが必要である、と書きました。すなわち、市場がよりよいものとなるためには投資資金の流入が必要ということです。コモディティ市場が、ヘッジを目的とした生産･流通業者や投資家、すなわち市場参加者から信頼され、利用されやすいもとのなるために必要なことは、投資資金流入を抑制することではありません。市場の信頼を損なう、換言すれば最も避けるべきことは、市場操作です。具体的には、現物の受渡を伴う取引において、現物を買占めながら大量の買いポジションを持ち、売りポジションを持った市場参加者が現物を渡すことによって決済する余地をなくして買戻しを行うこと余儀なくすることによって価格を高騰させる行為が、市場操作の典型です。これは、スクイーズ、玉締め（ぎょくじめ）と呼ばれる行為です。1980年のハント兄弟による銀、1996年の住友商事の浜中部長の銅の市場操作は、いずれもこの手法によって行われました。また、大量の買いポジションを持った中で価格の暴落に見舞われるといったように、取引所で取引を行う市場参加者が取引において予想外の多額の損失をこうむった結果破綻し、取引の決済を履行できない場合には、破綻した市場参加者と逆のポジション（買いと逆ですから売りです）を持つ市場参加者は想定した取引の決済を実現できないおそれが生じます。このような事態を防ぐために、取引所または清算機関においては、取引とともに証拠金を預けさせ、日々含み損と含み益についてお金を受け渡しています。しかし、あまりに大量のポジションを持った市場参加者が大暴落に遭遇するとこのクリアリングの仕組みで処理ができない可能性が生じます。コモディティ市場ではありませんが、1995年のベアリングス銀行のニック･リーソンによるシンガポールの取引所での株のデリバティブである日経225についての大損失は、その危惧を生じさせた事例です。これらの市場の信頼を損なう事態を回避するため、各取引所は必要と判断した金額の証拠金を預けることの義務づけや市場参加者ごとのポジションの制限を行っています。そして、特には、市場操作を未然に防止するために、取引所のみでは対応できない場合に規制当局が国際的な情報交換を行うようにしています。証券･デリバティブ市場の規制当局の間の情報交換を行うため、規制当局が加盟する国際機関IOSCO（略称で、イオスコと呼びます）が2002年に多国間覚書を策定しています。日本のコモディティ市場規制当局である経産省･農水省も、今年の5月にこの覚書に署名しました。国際的な市場操作を抑制するための体制がより完備されました。これまでも、1997年にコモディティ市場規制当局の間で合意された「東京コミュニケ」が国際的な市場操作防止のための情報交換の枠組みを定めたものとして存在しています。現在、今年10月のG20財務大臣会合に向けて、1997年以降の市場の進化に対応してこの「東京コミュニケ」を見直す作業が行われています。アメリカ、イギリスの規制当局と一緒に共同議長を務めて「東京コミュニケ」策定に携わった者としては、これが今なお役割を果たしながらされに時代に適合するように磨かれることはうれしい限りです。コモディティ市場にとってもっとも重要なことは、投資資金の流入によって価格が上昇することの防止ではありません。市場の信頼を揺るがす市場操作の抑止です。G20議長国フランスのサルコジ大統領の思い込みに振り回せることなく、コモディティ市場規制当局が市場の本質を見て市場操作抑制に磨きをかけようとしていることは心強いことです。

  2011.06.17

• 続・コモディティの本質を見た議論

  優れたリーダーが国を治めればその国が成長することは確かです。が、そのような人物をどのようにして選ぶことが国にとって最もよいかについて、人類は、国民みんなが選ぶとの方式、すなわち民主主義を、長い歴史をかけて最良の仕組みとして選びました。時としてリーダーにふさわしくない人物を国のリーダーに選んでしまうこともありえます。しかし、それは国民みんなの選択の結果で、甘受しなければなりません。また、国民みんなの選択によって、次の選挙では別の人物に変えることができます。経済においても、様々なモノや通貨の価格を誰が決めるかについて、人類は様々な試行錯誤の結果、市場参加者すなわち価格決定に携わるみんなで決めた価格が、もっとも納得性のある公正・合理的な価格だとの答えにたどり着きました。モノの価格についていえば、商品市場の価格をもとに様々な取引における価格を決めることになります。コモディティを含めたデリバティブ市場においては、大別しますと、価格変動リスクヘッジのためと、投資収益を得るための2つの意図のもとに人々が取引を行います。ヘッジをする人が大量のヘッジ取引をその時のもっとも有利な価格で成立させるためには、それと逆のポジション(買いに対しての売り、売りに対しての買い)の大量の注文の存在、すなわち流動性が必要です。このため、投資収益目的の市場参加者が不可欠な存在になります。民主主義の下において、しばしば、国民から選ばれたリーダーの資質はその国民の資質の反映であることがあります。リーダーが優れていないのは、そのリーダー本人の問題でありますが、その人をリーダーとして選んだ国民の問題でもあります。同じように、デリバティブ市場の価格は、その時々の市場参加者の将来の価格の見通し、すなわち需給関係についての見通しの反映です。デリバティブ市場に限らず、市場においては、多数の市場参加者が、明確な根拠なく、価格が上がり続けると確信して買いを続け、｢バブル｣を発生させることがあります。｢バブル｣は市場にやむを得ず生じてしまう現象です。根本的には、「バブル」の原因である市場参加者の見通しが現実的なものになること、将来の需給関係に照らしてあまりに価格が高騰したと認識されること、将来の需給関係が供給過剰の方向に変わることが、｢バブル」の終結のために必要です。1月28日の｢車田のつぶやき｣において、「コモディティの本質を見た議論」と題し、「20の世界の主要国の首脳が会して経済問題を議論するG20（ジー・トゥエンティ）について、2011年の会合の議長国であるフランスのサルコジ大統領が、1月24日(月)にパリの大統領府にて、話し合われるべき議題について記者発表を行いました。最近のコモディティ、特には農産物の高騰を背景に「コモディティ市場の規制強化が必要だとのことです」と紹介し、供給不足の構造を変えずに建玉制限の導入･強化といった実効性のない方策を講じても農産物価格高騰の問題の解決にはならないと書きました。G20で今後どのように議論が進むかはまだわかりませんが、フランスのドーヴィルで5月26,27日に開催された開かれたG8サミット会合では商品価格についてはまったく議論がされず、93項目に及ぶ宣言の1つの中で「特に、・・・・商品価格の過度な変動の緩和・・・という我々のアジェンダについて、政策対話及び協力を拡大させるためにG20において現在進行中のプロセスに対する我々のコミットメントを表明した」とわずかに触れられているだけです。5月はじめにコモディティのミニバブルがはじけたこともプラスに作用したかもしれませんが、G8でコモディティ市場規制強化の流れが生まれず、意味のないコモディティ市場規制の導入への合意、とのシナリオの可能性が低くなったことは幸いです。

  2011.06.03

• ミントンハウス

  今回は、プライベートなことを書かせていただきます。ゴールデンウィーク中に、高校時代の同級生数人と集まる機会がありました。毎年顔を合わせている友人もいますが、中には卒業20周年または30周年の同窓会以来だね、との再会がありました。ちなみに、私たちが神奈川県にある男子高を卒業したのは1979年3月で、32年前です。横浜の中華街で早めからの夕食会でした。終った後、まだ話足りないなとみな思い、もう一軒行こうとなりました。「『ミントンハウス』に行かない」と思わず声を上げてしまいました。「ミントンハウス」は、高校2年から大学1年にかけてよく行っていた元町のジャズを聴かせる喫茶店といいますかスナックです。何年か前に久しぶりに行っただけですので正確な場所が分からなかったのですが、「元町ならこっちだろう」と友人が歩き出し、「本当にこっちか」とスマートフォンを持っている別の友人がネットで住所を検索しようと始めたら、ばたっと目の前に「MINTON　HOUSE」の看板が現れました。木でできた分厚いドアを開けますと、30年以上前から変わらない木製のカウンター、木製のテーブル、箱のような木のいすが目に入りました。そして、いい音色のジャズが耳を洗います。ビール、カクテルが500円～600円と、値段も昔と変わらないメニューです。「ミントンハウス」は1975年開店で、2005年には30周年イベントがあったそうです。高校時代、よく行きましたのが横浜駅西口天理ビル地下の「カロー」という喫茶店でした。残念ながら、いつの間にかなくなっていました。大学時代と社会人になった頃によく行ったイタリアンレストランが青山一丁目の角にあったのですが、これもいつの間にかなくなっていました。若かりし頃行った店。懐かしいですし、その頃の自分を思い出すような気になります。何と言っても、居心地がいいです。お店には、そのとき一緒に行った仲間やお友達の思い出が詰まっています。そこでの語らいの記憶があります。だから、特別な感慨がわき起こるのでしょう。「ミントンハウス」でジャスの喧騒の中、テーブルの上に顔を突き出しながら十分に話しこみ、各自ドリンク2杯飲んで、一人1,200円。至福のひとときでした。店を出るとき、昔と変わらず口数の少ないマスター（「おいどん」と当時呼んでいました）に「30年位前、よく来たんです。同じ高校のKとかSとかと一緒に。」と挨拶しますと、「ああ」と懐かしそうに微笑んでいました。いつまでも「ミントンハウス」がなくならないでいてほしいものです。「おいどん」、よろしくお願いします。

  2011.05.20

• 開業6周年を迎えて

  2005年1月に創業したドットコモディティは、2005年5月に営業を開始しました。 お客様とのやり取りを、紙でなくネットで完結させることを可能にした2004年の商品取引所法改正が施行された日です。先日、ドットコモディティのメンバーが、2010年度のドットコモディティの売買枚数が730万枚を超え、日本最大の取引量を記録しましたと資料を送ってくれました。ドットコモディティのように個人を対象としてサービス提供を行う商品取引会社は、自主規制団体の規則によって毎月の売買高を自社のホームページに開示することが義務づけられています。2011年度、ドットコモディティに次ぐ2位の会社の売買高は340万枚です。2011年3月から毎月、この開示される数字でドットコモディティは1位でした。ネット･対面問わず日本の商品取引会社でトップとなったのです。ただ、日本にはニューエッジ（フランスに本社があるニューエッジ・ジャパン証券株式会社）のように個人を対象とせずに、法人のみを対象にサービス提供を行う商品取引会社があります。また、アストマックスのように自己の取引のみを行う会社もあります。これらの会社は売買高を開示していません。東穀取は全取引参加者の売買高を開示しています。これによりますと、2010年度はニューエッジ、アストマックスよりドットコモディティの方が多くなっています。東工取は全取引参加者の売買高は開示せず、毎日各商品ごとに売買高上位10社の売買高を開示しています。開示されている上位10社の合計の売買高は全体の売買高の9割を超えています。2010年度のドットコモディティの場合、開示されている上位10社に掲載された枚数の合計は実際の合計とほとんど変わりませんでした。東工取上位10社の数字から合算しますと、ニューエッジ、アストマックスとも2010年度の売買枚数は570万枚くらいです。通常｢商品取引会社」と言った場合に想定される、個人をサービス提供の対象とした商品取引会社はもとより、法人専門にサービス提供を行う商品取引会社、自己トレーディングの会社を含めたうえで、2010年度はドットコモディティが日本で一番商品取引を行った会社になったのです。この吉報を知り、一瞬強い喜びを感じました。「一瞬｣です。なぜなら、人は、絶頂感を感じた瞬間から転落が始まりますから、喜びは一瞬でいいのです。ドットコモディティのこの5年間の成果は、チームとして支えあってきたドットコモディティのメンバー（働いている仲間)の努力の賜物です。また、私たちを評価してお取引をいただいているお客様のおかげです。メンバーともども、日本トップとなった喜びは｢一瞬」のものとし、次を目指します。2010年から、海外のコモディティ取引のサービスを開始しました。また、英語ホームページの掲載、英語の取引ツール提供によって海外へのサービス提供を開始しました。コモディティは、本来、世界共通に取引されるグローバルなものです。｢野球からベースボ－ルへ」のモットーのもとに、日本の内外のお客様に、国内・海外のコモディティ取引のサービスを提供することがドットコモディティの目指す姿です。アメリカのデリバティブ取引のブローカーの預り資金のランキングに照らし合わせますと、約300億円のドットコモディティは30位くらいです。まだ世界のブローカーのスタートラインに立ったばかりです。世界の中で「日本のコモディティブローカー｣としてドットコモディティが認知、評価されるためには、まだまだ課題がたくさんあります。特に重要なことが「質の向上」です。｢質の向上」につながる最近の改善事例を挙げますと、大震災後、すぐに現状を見直し、東工取が取引を継続する限りは、恵比寿のドットコモディティのオフィスが緊急に停電になろうともお客様に取引機会を提供し続けれるようにお客様対応の体制を整えたことです。また、お客様はもとより社外のすべての方がドットコモディティについて｢品格｣を感じていただけるようになることも重要です。品格や品性を重視する会社とあえて掲げずとも、おのずと感じていただける｢品（ひん）｣を醸し出せるようにならなければなりません。開業6年目は、ドットコモディティが新たな課題に取り組む年になりそうです。

  2011.05.06

• 市場への信頼

  前回4月1日(金)の｢車田のつぶやき」では、一部で取引を行えない市場参加者が生じるような場合でも、｢経済インフラ」である市場を通常通り開き続け、取引機会を提供し続けることが取引所の使命であると書きました。大震災のような非常時や相場が暴落を続けるような場合においても、何分間か約定(取引の成立)を停止して、市場参加者が冷静に判断を行う時間を確保する｢サーキットブレーカー｣を発動しつつ、市場を開き続けることによって相場が落ち着くところに落ち着く。このようなことを期待といいますか確信するか否かは、究極のところ市場というもの、正確には市場参加者に対して合理的に行動するとの信頼があるかどうかです。コモディティに限らず、市場は時として一定の方向に激しく動くことがあります。いわゆる｢バブル｣の発生とその崩壊です。また、一定の方向に激しく動いた後でまた元の方向に急速に戻ることがあります。3月17日(木)にドル/円が76円台の円高になってすぐに80円台に戻った時の為替のようにです。しかし、多数の様々な考えを持った参加者がいれば、安くなったらここぞと買いを入れてきます。大震災後の日本の株式市場もややパニック的に下がりましたが、海外を中心に買いが入ってきました。東工取が3月14日(月)に夜間立会を行うかが議論になったのですが、日本がメインマーケットであるゴムは夜間立会が19:00までで、翌日の4:00まで取引される金をはじめとしたほかの商品はロンドンやニューヨークで上場がなされています。夜間立会の間に売り注文を大量に出して相場の暴落を誘導する市場参加者(例えば、ヘッジファンド)が仮にいたとしても、ロンドンやニューヨークの相場を見て東工取と両方での取引が可能な他の市場参加者（例えば、商社、プロップハウス、セミプロ個人ディーラー)がいます。彼らは、海外で売りながら東工取で買う裁定取引を行いますので、東工取だけで一方的な暴落が生じる事態は生じ得ません。東工取は2005年7月に「SMARTS（スマーツ）」と呼ばれる市場監視システムを導入し、ミリ秒単位で出される注文やその取消しをコンピュータシステムによって把握・監視しています。朝9:00の取引開始直前といった短時間の間で、相場を一定方向に意図的に操作しようと注文を出したり取消したりしても、この監視によって露見してしまいます。日本の内外、コモディティ、株式問わずどの市場においても利益を得ようとして市場操作を試みる人は残念ながら存在します。これに対して、監視、是正措置を講じて公正な価格形成を実現しようと各取引所は努めています。取引がシステム化され、ミリ秒単位、マイクロ秒単位になりましたが、電子化されて注文の記録が残るようになってこれを電子的に解析できるようになりましたので、市場操作の探知はかえって容易になったようです。市場を信頼して、市場を開き続けましょう。あとは、その市場にどれだけ流動性、たくさんの注文を集めるかです。

  2011.04.15

• 市場を開き続ける

  発生から3週間になりますが、大地震の影響は被災された方々はもとより、福島第1原発の安全、すなわち危険な放射性物質が外部に飛び散る事態を生じないこと、の確保が途上であり東電管内において節電の必要が続いていることなどから、日本全体に大きな影響を残しています。今回の｢車田のつぶやき｣では、大地震後の取引所の状況を振り返ってみます。3月11日(金)の地震発生時、東京においては揺れは大きいものの、多くのオフィスビルにおいては業務継続に支障はありませんでした。17:30からの東京工業品取引所(東工取)の夜間立会も、誰もが疑わなかったとおり開始されました。夜間立会を通常通り実施すると、念のためでしょうか東工取のホームページにはお知らせが出されました。夕方になってほぼすべての鉄道が動かないことが判明し、延々歩いたり、オフィスに泊まって翌日に帰宅したりと首都圏の多くの人が影響を受けました。週明けの3月14日(月)は、前夜に公表された東電の計画停電によってトラブルを生じないように運転を停止する路線もありましたが、多くのオフィスにはそれなりの人員が出勤していました。3月14日(月）早々には、東北地方太平洋沖地震に関して、東工取の江崎社長のメッセージとして被災者へのお見舞いとあわせて「当社は、国際商品を上場する取引所として、海外市場での価格との連動性が保たれるよう、また、我が国の市場参加者へ価格発見機能等の市場機能を提供するため、できる限り売買の機会を提供することが私どもの使命だと考えています。」と市場継続についての強い意図が表明されました。今回のような大地震や取引所システムの障害発生といった、取引所が取引の継続が困難となる事態は前々から想定されています。このような事態はリスクと言ってもよいでしょう。これに備えて、多くの企業で「事業継続計画」が作られています。東工取も、2009年9月に｢当社の事業継続計画への取組み」を決定、公表し、これに基づいて｢事業継続計画｣が作られています。2009年9月の「取組み｣においては、取引所自身について「産業インフラとして貴金属や石油等商品先物取引の基盤となる市場を開設している」とその役割を位置づけ、｢業務に関しては、取引の継続を最優先します｣との基本方針をうたっています。3月14日(月）は、ゴムの価格が大きく下落していましたが、ドットコモディティはじめ首都圏の商品取引会社では取引ができないという会社は知る限りありませんでした。15:30に日中立会が終了した後は、大地震当日と同じく17:00からの夜間立会も当然行われるものと考えていました。ところが、昼前、「出社している社員が少ない、計画停電で電話ができないお客様が生じる可能性があるため、夜間立会を停止すべきとの要望が一部の商品取引会社から取引所になされた。このため、夜間立会の可否について東工取が商品取引会社に個別に非公式に意向を聞いている。当社も意向を聞かれた」との連絡が同業他社からありました。一瞬我が耳を疑いました。｢本当に?」と連絡を受けた社員に確認しますと、「そうです」との答えです。3月14日(月）の午前は電話がかかりにくくなっていたためかもしれませんが、ドットコモディティにはそのような電話はかかってきませんでした。ちなみに、この間もメールは確実に通じていました。取引所は市場を開き続けることによって、新規であろうと決済であろうと、取引を行うことを希望する投資家、へッジャー（価格変動のリスクをヘッジしようとする生産･流通業者）に取引機会を提供することが使命です。まさか、夜間立会を停止することはあり得ない。そう思いながらも、一抹の不安を持ちつつ過ごしていますと、昼頃に、地震当日と同様に夜間立会を通常通り実施すると、東工取のホームページにお知らせが出されました。一安心です。翌日の報道で知りましたが、3月14日(月)に大地震のため株価の大幅な下落が生じていた東京証券取引所(東証）に関しては、外資系の証券会社を中心として、東証に対して立会停止の要望が実際になされました。これに対する東証の答えは3月15日(火)にホームページに掲載された斉藤社長の次のメッセージです。「重要な社会インフラの一つとして東京証券取引所に対しては、売買機会を提供し続けることが求められている」として3月15日(火)も市場を開き続けました。東証ホームページに掲載された3月22日(火)の記者会見の要旨によりますと、斉藤社長は市場を開き続けたことについて次のように説明しています。「『東証市場をクローズしろ』というご意見があったことも承知しておりますが、市場を閉鎖しても問題は何も解決しません。むしろ『東証が市場を閉めるほど、日本あるいは原発問題は状況が悪いのか』という逆のメッセージを国内外に発することになりかねません。また、東証以外の海外市場でも、日本株の取引が行われ、シカゴやシンガポールなどでは日経225先物の取引が行われていることを考えますと、東証市場という本来の元市場が閉まってしまいますと、それ以外の、流動性が不十分な一般の投資家が参加しにくいような投機的市場で価格が決定されてしまうというおそれすらあったわけです。そうした事態にならないように、我々は日本の現株の元市場である東京市場を開き続けなければならない。」結果としては、東工取も市場を開き続けました。首都圏全域の大規模停電といった、取引継続の可否が検討対象になるような事態はないことを願います。もし、3月14日(火)のような事態になっても、商品取引会社をはじめとした取引参加者が取引を継続できる限り、「夜間立会停止か」といった想定外の心配をせずにありたいものです。東電管内の計画停電も今週は一段落したようです。それでも、電力需要が高まる夏にはもっと大規模に計画停電を実施せざるを得ません。ドットコモディティのオフィスがある渋谷区恵比寿も例外ではないかと思います。しかし、ドットコモディティには大切なお客様がいます。東工取が市場を開き続ける限り、オフィスが計画停電の対象になってもお客様の取引を継続する体制をすでに整えています。市場を開き続けることと同様、お客様に取引機会を提供し続することが大切ですから。前回3月25日(金)の「車田のつぶやき」にてお伝えしているところですが、これまで毎週金曜の夜に書いていましたところを、4月から第1、第3の金曜（第5の金曜は含みません）の夜に変更させていただきます。今回が第1の金曜です。来週4月8日(金)は第2の金曜となりますので、次の「車田のつぶやき」は第3の金曜4月15日(金)の夜となります。この旨、よろしくご了承いただきますとともに、引き続きのご愛顧をよろしくお願い申し上げます。

  2011.04.01

• サマータイム

  東日本大震災に対して、被災地では懸命の救援･復興作業がなされ、福島第1原発では必死の冷却措置がとられています。福島第1原発については、周辺地域や周辺地域の野菜などの放射性濃度が通常値を越えたりはしていますが、深刻な健康被害を巻き起こす事態には至っていません。チェルノブイリのような高レベルの放射性物質の周辺への飛散、という最悪事態は回避されたと考えられます。しかしながら、大震災によって太平洋岸の火力発電所が休止となり、福島第1・第2原発が休止となり、東電は供給能力が大幅に低下しました。節電に努めていますがこれでは足りず、一斉停電を避けるために計画停電が始まりました。東電のサービス区域は、関東地方1都6県に山梨県と静岡県の富士川以東です。45百万人、日本の総人口1.3億人の約4割が供給対象です。65百万kWの供給能力があったのが、現在は38.5百万kWに低下しています。計画停電対象地域は電気なし生活の不便を生じています。計画停電対象地域外でも、デパートなどのお店の営業時間の短縮、点灯照明の削減がなされ、夕方以降の街は物寂しげになっています。今週、ご夫婦でやっていらっしゃる居酒屋に行きましたところ、大震災以降予約キャンセルが相次いで困っていると嘆いていらっしゃいました。タクシーも、大震災当日と翌月曜日以外は売上げがばったりと減っているとのことです。大震災による物的な損失も重大ですが、長期化する計画停電と夜の暗い街に伴う消費の減退、消費の減退を反映した非正規雇用の方をはじめとした所得の減少が、経済にマイナスの影響を及ぼします。日本経済の低迷の回避のためには、経済活動を減退させずに節電をすることが重要です。今日、3月25日（金）に開催された政府の電力需給緊急対策本部の会合では、夏場にピークとなる電力需要の抑制について4月末までに対応策をまとめることとなりました。事業者ごとの総量規制などの案が挙がっているようですが、経済活動を減退させない節電策としてサマータイムの導入も有力な検討対象とのことです。イタリアに在勤した際にサマータイムを経験しました。サマータイム初日の3月の最終日曜日の午前1時にこの時刻を午前2時にし、すべてのことが通常より1時間早くなります。10月の最終日曜日の午前1時にこの時刻を午前0時にすることによって、サマータイムは終了します。サマータイム最初の日は夜が短くなりますが、日曜日でもあり生活に支障はありませんでした。それよりも、仕事が終った後まだ日が明るいことがとてもうれしかったです。電灯なしに明るい日光のもとでレストランの屋外テラスでの夕食を楽しめました。東電管内の最大電力需要は、近年、4～6月は40百万kwですが、7～9月は60百万kwにも達します。この間を大規模計画停電をせずに乗り切るための対策の柱はサマータイムです。東電管内以外の方にはご迷惑かもしれませんが、小さな日本において一部地域だけのサマータイム導入は混乱を生みますので全国での実施が不可欠です。もともと、地球温暖化対策、省エネ対策として、2008年に真剣にサマータイム導入が政府で検討された経緯もあります。原発の停止を火力発電で補うためにやむを得ず高まるCo2排出を抑制するためにも、サマータイムが有効です。今年は節電対策の緊急措置として6月の最終日曜日から9月の最終日曜日まで2時間のサマータイムを実施し、2012年以降は世界標準に従って3月最終日曜日から10月最終日曜日までの1時間のサマータイムを実施するのです。東電管内の今年の夏は、冷房温度28度のクールビスを超えて、冷房温度30度の節電強化の「暑い夏」になるでしょう。2時間サマータイムによって、仕事が終った後明るい光の下でのビールです。明るい日の下では人々の気持ちも前向きになり、消費マインドの低下を防ぐ効果も期待できます。この期にサマータイム、経済活動を減退させない明るい節電です。なお、読んでいただいております「車田のつぶやき」、毎回を充実し続けたいと思っております。節電というわけではありませんが、これまで毎週金曜の夜に書いていましたところを、4月から第1、第3の金曜（第5の金曜は含みません）の夜に変更させていただきます。 引き続きのご愛顧をよろしくお願い申し上げます。

  2011.03.25

• 買いだめに走らない

  世界経済は、これまで2度の石油危機を経験しています。第4次中東戦争をきっかけとした1974年の第一次石油危機と、イランのホメイニ革命をきっかけとした1978年の第二次石油危機です。大まかに説明しますと、原油価格(1バレルあたり)が、第一次石油危機の際は3＄→12＄に上昇し、第二次石油危機の際は13＄→32$に上昇しました。このような大幅な原油価格の上昇の裏で、実は、原油の供給自体は減少せず、かえって増加していたのです。供給が途絶えるとの恐怖が石油価格の大幅な上昇という結果をもたらした石油危機の本質は、石油供給の途絶（とぜつ）でなく、途絶に対する恐怖がもたらしたパニック買いでした。原油価格の決定権を中東産油国が握っていた第一次石油危機のときは上昇した価格水準がその後も継続しました。しかし、中東以外の産油国の生産が拡大し、スポット市場(その時々の価格での取引)が発達してきますと、基本的な需給の関係が変わっていない以上、一時的な価格上昇は持続しません。第二次石油危機の際、日本の商社がスポット市場で原油買いに走りましたが、最後は価格暴落によって大きな損失を被りました。1983年にニューヨーク(NYMEX)とロンドン(IPE)の取引所に原油が上場されますと、これら商品市場の価格が世界の原油取引の指標価格になり始めました。先進国が石油備蓄を十分に整えたこと、産油国は原油収入を得るために供給を自らは止めなくなったことなどを背景に、基本的な需給の関係が変わらない限り、何らかの理由によって生じた一時的な価格上昇も早晩沈静化するようになりました。典型的な事例が1990年の湾岸戦争です。それまで16$くらいであった原油価格が、イラクのクウェート侵攻によって1990年8月には32$に急上昇しましたが、多国籍軍のイラク攻撃が開始された1991年1月には20$、イラクが敗戦した3月には16$に低下しました。2000年代後半から始まった原油価格の上昇は、新興国経済成長に伴う需要の増加に対して供給の増加がすぐに対応できないこと、すなわち需給の関係において需要過多の構造によって生じたもので、2回の石油危機とは性格が異なる価格上昇です。第一次石油危機の際に起こったトイレットペーパー騒動も、パニック買いによるものでした。当時、日本の紙の生産は安定し、増加傾向にあったにもかかわらず、｢トイレットペーパーがなくなる」との焦りから消費者が買いだめに走り、スーパーからトイレットペーパーがなくなりました。消費者が1ヶ月に使うトイレットペーパーの量が変わったわけではありません。それにもかかわらず、買いだめによって仮需要が生じたため、一時的に供給が追いつかなくなっただけです。騒動が始まって半年もしますと供給が十分あることを消費者も確信するようになり、品不足、トイレットペーパー騒動は解消しました。今週、首都圏のスーパー、コンビニでトイレットペーパーやレトルト食品、カップラーメンなどを買いだめする人々が現れ、在庫切れの現象が生じました。ガソリンも一時的に品薄になりました。しかし、首都圏において、これらの商品の需給関係に変化が生じたわけではありません。供給に不足はありませんし、価格も高騰しません。買いだめが品切れを生んだだけです。今、レトルト食品を本当に必要とし、また、輸送のためにガソリンを必要としているのは大震災の被災地の方々です。大震災によって大変な状況にある被災地の方々を思い、隣接地域の首都圏で早く買いだめが収束することを願います。

  2011.03.18

• 訪問

  新たな事業を始めて、顧客を得ようとする時、新たな提案を実現しようと賛同者を得ようとする時、そのような時には、足まめにご理解いただくべき方を訪問することが重要です。気づかないうちに積み重ねた1人1人、1社1社が最後には実を結びます。何かことをなすにあたってこの「訪問」することの大切さを、通産省、ドットコモディティでの幾度とない経験から痛切に感じています。最近、同じ趣旨のことを語った具体的な言葉が日経新聞に出ていましたので、今回はこれらをご紹介します。まず、2月18日(金)の日経新聞夕刊「人間発見｣に掲載された、安斎隆セブン銀行会長の話です。2001年にセブン銀行(当時の銀行名はアイワイバンク銀行です)がコンビニにATMを設置して、提携･接続してコンビニのATMを自行の顧客の利用に提供する金融機関から利用手数料を得るビジネスを開始したときです。お客様からは便利との評判が上がりながらも、当初の提携金融機関は数行にとどまりました。そこで、｢全国の金融機関を訪問し、『セブンイレブンのATMと接続すれば顧客には便利だし、経費の節減にもなる』と訴えた」のです。この結果、開業2年目からは地方銀行や第二地方銀行と続々と接続がなされ、提携先の金融機関が広がり、開業3年目で単年黒字、5年目で累損一層を果たしました。次に、3月3日(木)日経新聞夕刊「こころの玉手箱｣に掲載された、小島順彦三菱商事会長の話です。入社した三菱商事で最初に配属された重機部で、部長の内海さんから「オフィスで書類ばかりつくっていてはダメ。お客様を回って、ネットワークを作ってこいと口を酸っぱくして言われました。内海さんの教え通り人脈づくりに励んでいると、自然と情報が入ってきます。相手が商社に何を望んでいるのか、どこに商機があるのかがおのずと分かるようになり、連続鋳造設備やシームレス鋼管プラントなどの大型商談を取ることができたのです。最後に、ビジネスではありませんが、2月24日(木)日経新聞夕刊「女が語る政治の家｣に掲載された、池田紀子さんの話です。池田さんは、1960年代に総理大臣を務めた池田勇人氏の次女で、池田氏の跡を継ぐ形で政治家になって外務大臣などを務めた池田行彦氏の夫人です。お父様の選挙は安泰だったのですが、ご主人の選挙は中選挙区に複数の自民党候補がいるとの状態で自民党の現職が落ちる「魔の選挙区」と呼ばれた激戦区でした。ご主人の選挙応援で広島に入りますと「1日に300軒は回ります。戸別訪問をしないと選挙はだめですね。小沢一郎先生が言うように、ドブ板をやらないと」とのことでした。ことをなすには労を惜しまずに「訪問」、ビジネスでも政治でも、どの世界でも共通です。

  2011.03.05

• 続・タハリール広場

  前回の「車田のつぶやき」を書きましたのが2月18日(金)でした。その際、「親しくなったエジプト人の友人と定期的に昼食を共にしたお決まりのレストランがタハリール広場の先にありましたので、よく大使館からタハリール広場をとことこ歩いて行きました。」と書きましたが、何と、今週その友人と10年ぶりの再会を果たしました。彼（Hamed:ﾊｰﾒｯﾄﾞ）は、最初に会った1991年当時から某日本企業のエジプトの責任者をしていました。Hamedの活躍も功績大きく、その会社のエジプトでのビジネスは順調に拡大してきました。21日(月）にHamedの会社の本社にいる知人から「車田さん、Hamedが東京に戻ってきているよ｣と連絡をもらい、お互い唯一都合のつく2月22日(火)の朝に朝食を一緒にしました。私の書いた｢タハリール広場」を自動翻訳した英文とともに渡し、「よくランチを食べたレストランがタハリール広場の先立ったよね｣と言いますと、「そうそう」と懐かしそうにうなずいていました。今回は、Hamedから聞いた話をもとに、エジプトの状況を続報します。エジプトの騒乱のきっかけは小さなできごとでした。ドラッグ(当時から闇ではマリファナが流通しているとのうわさはありました)を押収した警察官たちが自分たちでこれを山分けしていることをネットにて伝えた若者が警察に逮捕され、拷問によって死んだことが出来事としては最初のきっかけでした。その追悼、抗議のデモが金曜日になされたところ、一般の人々の予想を超える規模の人々が、全国にて集まったとのことです。このデモが、ムバラク辞任要求の民衆運動へと拡大しました。デモが盛んになった当初、誰の指示かはいまだ分からないそうですが、交通整理や治安維持にあたっていた警官が突如としていなくなったとのことです。そこで店舗の襲撃･略奪も起き始めました。これに対して、Hamedの住んでいる地域含め全土で地域の住民が自主的に警護団を作って当番制にて自分たちの住んでいる地域の警備・治安維持に取り組みました。カイロの道には信号がありましたが、結構なものが機能していないため、警官が交通整理をして交差点の通行を確保していました。警官がいなくなったら交通マヒになりかねません。それを、いたる所で若者が自主的に交通整理を行ってさばいたとのことです。想像しますに、国際世論の監視と圧力の下において、ムバラク辞任を求める民衆を武力にて排除することができないと判断した警察が、機能を停止することによってデモが社会不安をもたらすとの意識をエジプト人の間に醸成しようとしたのではないでしょうか。しかし、そのもくろみは、ムバラク辞任を願う広い層の人々の団結によって崩れたのです。Hamedによりますと、ムバラク政権に対する民衆の反発には格差が生じたことへの怒りも強かったとのことです。ムバラクの次男のガマルが政府保有の銀行などの効率化を図るために欧米での企業経験豊富なエジプト人を経営者に任命したことについて、経営面での成果はあっても、欧米の給与水準をもとに招聘したため一般のエジプト人に比べて異常に高額の報酬となって、これが人々の反発を強く招いていたとのことです。次の議会選出、大統領選出まではまだ何ヶ月かかかりそうですが、Hamedの表情は明るかったです。警察不在を助け合ってしのいだエジプト人。観光収入の減少で痛んだ経済を立て直そうと人々が動き出しているとのことです。穏やかなエジプト人のことですから、賢明に、穏健な政治を確立することでしょう。

  2011.02.25

• タハリール広場

  2月11日(金)、エジプトのムバラク大統領がついに辞任しました。1月25日からエジプト各地で始まったムバラク辞任を求める大衆デモによって、1981年から延々30年間、82歳の現在まで大統領の地位にとどまっていたムバラクの辞任です。カイロにおけるデモの中心地として一躍有名になったのがタハリール広場です。カイロを訪れた観光客がほぼ必ず見学する、ツタンカーメンの黄金のマスクが陳列されている｢エジプト考古学博物館｣がすぐ近くにあります。現在、エジプトの日本大使館はこのタハリール広場からナイル川沿いを車で30分ほど南下したマーディ地区にあります。私が大使館勤務をしていた1991年～94年当時は、タハリール広場の少し南のビルの中に大使館がありました。タハリール広場の西側のナイル川の中にゲジラ島と呼ばれる大きな中州があります。そのゲジラ島の中にあるマンションに住んでいました。毎朝タハリール広場の横を通って車で大使館に通っていました。親しくなったエジプト人の友人と定期的に昼食を共にしたお決まりのレストランがタハリール広場の先にありましたので、よく大使館からタハリール広場をとことこ歩いて行きました。3年間のエジプト在勤の間に大統領選挙がありました。再任についての憲法上の制限がありませんのでムバラクが終身大統領と呼ばれることがありますが、制度上は6年の任期ごとに大統領選挙があります。言論の自由が制限されている体制のもとにおいては統治者を揶揄した政治小話がよく作られ、語り伝えられます。いくつかのバリエーションがありますが、当時よく聞いたのがムバラクと猿の話です。外遊により外国の首脳を訪問したムバラク大統領と首脳との会談に猿が同席していました。ムバラクが「私がエジプトの大統領だ」と言うと、猿が笑いました（この無能な人間が大統領かと笑ったとの趣旨です）。さらに、ムバラクが「1981年から大統領を務めている」と言うと、猿が泣きました（無能な人間に統治されているエジプト人のことを思って泣いたとの趣旨です）。最後に、ムバラクが「次の選挙にも出馬するつもりだ」というと、猿が窓から飛び降りて死にました（エジプト人の将来に絶望し、飛び降りたとの趣旨です）。国民の生活を向上することができず(2008年の1人当たりGDPは2,771$≒23万円)、各種の政治利権をもとに汚職があり、反ムバラクの言論を試みた場合には身柄拘束によって抑え込まれる、そのような状況にエジプト人は30年間さらされていました。そのムバラクが2011年9月の大統領選挙では自分の息子への世襲を試みようとしていました。ムバラク統治の世襲、これが今回の大規模デモを生み出した重要な背景です。携帯電話やインターネット、特にはソーシャルネットワークによってデモの呼びかけが可能となった、との通信手段の進歩も大きく影響しました。年15億ドルもの巨額の資金援助によってエジプトを支援していたアメリカがムバラク退陣を促したことも影響しました。様々な要因が影響して今回のムバラク辞任が実現しました。その中で、能力と人望のない政治リーダーが世襲を試みようとしたことによって、1アラブ･中東において最も進んだ国、民主制の国との誇りが確定的になくなること、2将来の生活へ絶望感、これらによるエジプト人の強い拒否反応が今回のデモの最大のエネルギーです。貧しくとも、明るく、アラブ･中東における一等国との誇りを持っているのがエジプト人です。エジプト在勤時代、ほんの片言のアラビア語にて、極論しますと24時間エジプト国内のどこを歩いても安全と感じていました。それだけ、エジプト人は穏やかな性格で、街の治安もよいのです。ムバラク辞任後、デモに参加した人々が自発的にタハリール広場の清掃を行ったとの報道がありました。エジプト人らしいと実感しました。ムバラク辞任が、私にとって親しみ深いエジプトの人々に誇りと幸福をもたらすきっかけとなることを願います。いつの日か、再びタハリール広場に立った時、2011年2月11日が新しいエジプトの出発点だったと実感できることを楽しみにしています。

  2011.02.18

• 中部取を振り返って

  先週2月4日(金)に豊島元理事長のお別れ会に参加したことを｢車田のつぶやき｣に書きました。豊島さんが、会社経営以外の公的なことの中で地元の一宮市に次いで心血を注いでいらっしゃったのが取引所(名古屋繊維取引所と1996年の統合後の中部商品取引所(中部取))であったと思います。その中部取は、｢お別れ会｣と同じ週の1月31日(月)に解散しました。解散に至る出来高低迷、収益悪化は、中部取に限らず日本の商品取引所共通の要因によるところが大です。現在の出来高＝流動性低下には複数の要因がありますが、最大の要因は、事前的でありかつ過剰な勧誘規制がなされ、日本の商品市場の流動性の中核となっていた対面取引(営業マンを介しての取引)を行う個人投資家からの取引が減少したことにあります。1998年の法改正の際に、｢絶対儲かります｣と言って顧客に取引を勧めるような問題行為については、トラブル減少のため、問題行為があった場合に「黒（違反あり）でなくても白(違反なし)でなければ制裁」として、自主規制団体である日本商品先物取引協会が会員に制裁するとの、強力な自主規制を行うことになりました。このように問題行為についての事後規制は徹底するが、１、勧誘自体と２、勧誘を受けての顧客の主体的意志に基づく取引について事前的な規制を行わないとの基本的な考えを行政が確立しました。しかし、その後、行政が、なぜか決定した自主規制に対して消極的になり、これが実現しませんでした。また、問題行為を多発していた会社に対して、改善命令、受託業務停止処分、さらにはそれでも改善がない場合には許可更新拒否（廃業の決定)といった、法律が行政に求めていた処分権限を十分に行使できなかったようです。この結果、2000年代前半にトラブル減少が達せられず、2000年代後半に事後規制から再び事前規制に転じて勧誘行為を規制するようになりました。中部取は、2000年に石油(具体的にはガソリンと灯油です)の上場によって、これまでの年間の出来高が1百万枚台であったのが一挙に20百万枚超になりました。2004年には31.5百万枚の出来高を誇り、東工取に次ぐ日本で第2位の取引所となりました。この中部取が2010年には0.7百万枚と2004年のわずか1/44の出来高に落ち込ませた最大の要因が、過剰な画一的な事前規制です。ただ、過去を振り返っての「たら、れば」の仮想の議論であることは承知の上で、中部取が解散に至った要因はほかにもあります。石油については、受渡しが盛んな名古屋港のタンクを背景に、年々受渡高を伸ばし、現物の石油市場のよき価格指標、また、信頼できかつ簡易な製品の販売先又は調達先として石油の流通円滑化に寄与しました。受渡数量は、2000年の35千klから毎年伸び続け、2010年には709千klと20倍にもなっています。中部取には、取引所統合によって余剰となった不動産資産がありました。旧豊橋乾繭（かんけん）取引所の事務所、旧名古屋穀物砂糖取引所の事務所の土地建物がまずそうです。次いでは、旧豊橋乾繭取引所の広大な乾繭倉庫跡地の土地です。これらの売却益を原資にする形で、2008年に豪華な新事務所を建設してそれまでの旧名古屋繊維取引所の事務所から移転しました。2004年以降出来高が年々大幅に減少する中での移転決定です。余剰不動産の売却益をもとに取引所が石油タンクを取得して石油の受け渡しがさらに活発になっていれば出来高と収益は今日に至るまでのものと変わって好調になっていたはずです。ちなみに、2008年に新築した事務所は収益悪化のためわずか2年後の2010年に売却せざるを得なくなっています。取引所にとってシステムは命です。中部取は一貫して「板寄せ」(時間を決めてせりをして約定させる方式)を用いていました。世界の趨勢は「ザラバ」(取引時間中継続して価格優先･時間優先の原則のもとに約定させる方式)です。東穀取がこの1月から東工取のザラバシステムを共同利用するようになり、東工取の既存の会員は容易に東穀取での取引ができるようになりました。今回のシステムの変更が、この1月の東穀取出来高(35万枚、対前月比40％増)の増加をもたらしています。中部取がザラバでなく板寄せが望ましいとしたのは、それとして一つの判断です。が、その取引を行うシステムについて、同じく板寄せを行っていた東穀取と別のシステムを導入しました。これは取引所としても東穀取のシステムを共同利用する場合よりもコストを生じましたし、中部取にて取引を行う会員にもシステム対応のコストを生じて経営を圧迫しました。2007年10月から東穀取での取引サービス提供を開始したドットコモディティも、東穀取と同じシステムであれば中部取の石油の取扱を本格的にしていた可能性が大です。中部取が3取引所の統合によって誕生した1996年10月、私は通産省の商務室長でした。産み出されたのは豊島さんを中心とした方々ですが、ある意味では、創設された中部取誕生の場に立ち合わせた産婆さんのようなものです。1997～1999年の間、上場検討委員会に英気に満ちた職員を派遣して石油上場を支援するとの形で、生まれた取引所を育てるお手伝いをさせていただきました。本当に残念なことですが、一時は2004年の出来高31.5百万枚と大きく成長しながら（ちなみに、2010年の日本の全商品取引所の出来高はこれより少ない31.3百万枚です)、中部取はその生涯を終えました。中部取を誕生させて石油上場によって成長の基盤を構築された豊島さん、最後に2009年に理事長となられて1年も経たずして出資した会員のことを考えて解散の決断を下し、粛々と解散を実行された黒岩さん。お二人の理事長の心中を察しますと、産婆の一人として切ないものがあります。願わくば、これを貴重な教訓として、今あるデリバティブ取引所が形は変えながらも成長を遂げることを願います。

  2011.02.10

• 2月4日(金)　名古屋にて豊島さんの「お別れ会」が開催されました

  1980年～1996年は名古屋繊維取引所、1996年の名古屋穀物取引所、豊橋乾繭取引所と名古屋繊維取引所の中京地区3取引所の統合後は中部商品取引所(中部取)にて1996年～2000年と計20年間理事長を務められた豊島半七氏が年末12月2日に80歳にてお亡くなりになられました。今日2月4日(金)名古屋にて豊島さんの「お別れ会」が開催されました。豊島さんは、愛知県一宮市（いちのみやし、名古屋と岐阜の間にある繊維産業で栄えた都市です)にて1841年に創業された繊維問屋(現在は繊維商社と表現した方が正確です)、豊島株式会社のオーナーでいらっしゃり、豊島株式会社の社長・会長として会社経営にあたられながら、地元の一宮商工会議所の会頭とともに取引所理事長との二つの公職を非常勤にて長い間務められました。私が豊島さんに最初にお会いしたのは、通産省商務室の補佐として商品取引行政を担当させていただいた1988年のことです。小柄でいらっしゃいましたが端正なお顔立ちで、いつも背筋を伸ばしていらっしゃいました。1988年当時、名古屋繊維取引所は、豊島理事長の下、取引所に早くから就職したプロパーの方が常勤役員・職員として切り盛りをしていました。取引所といえば規制官庁のOBが常勤役員にいるとの現在の各取引所の状況からしますと、古き良き時代だったように思えます。豊島さんもよく霞が関の商務室を訪ねられましたし、私も機会をとらえては中京地区の商品取引会社との意見交換を行い、その折に名古屋で豊島さんとお話しさせていただきました。豊島さんは、取引所自治との理念の下、取引所内の組織、日々の市場管理、財務状況の悪化した会員の建玉の処理といったことについては、主務省である通産省商務室に相談・連絡をしながら、責任をもって決めるのは取引所だとの思いで取引場運営にあたっていらっしゃいました。役所も取引所を信頼して、法律(商品取引所法)にきちんと基づいている中でのことですので、名古屋繊維取引所の判断を尊重していました。私が商務室の補佐を離任した後、1990年代の前半、東京工業品取引所(東工取）がザラバ方式（コンピュータシステムによって、取引時中は常に価格優先・時間優先にて売り買いの注文を成立させる方式、欧米において採用されていた方式）にて出来高を増やしていく中で、地方の取引所の出来高が伸び悩みました。地方の取引所が存続を図るためには合併によって取引所運営コストを下げることが必要になっていました。中京地区には通産省所管の名古屋繊維取引所と農水省所管の名古屋穀物取引所、豊橋乾繭取引所がありました。統合によってそれまで例のない異なる役所の共管の取引所となることについては、通産省、農水省とも消極的だったようです。その中、豊島さんは、両省の幹部、さらには中京地区選出の国会議員に地方取引所存続の必要を訴えて3取引所統合を実現されました。中部取誕生は、取引所を存続させるためには、霞が関の省庁の縦割りを突破するとの豊島さんの強い決意と行動力の賜物だったようです。1996年に私が商務室長となった時には3取引所統合がすでに決定しており、豊島さんが初代理事長になられました。統合後の取引所を活性化するために新たな商品の上場が必要との決意のもと、ガソリン、灯油の上場を目指されました。これに対して、通産省は、期間限定の試験上場については上場を実質的に自由化するとの1998年の法律改正と、市場設計を議論する中部取の委員会に石油製品の流通に詳しい職員を派遣して助言することによってサポートいたしました。日本で唯一、元売り精製会社以外の会社が石油製品のタンクを持ち、自由に受け渡しが行える名古屋港9号地、寒風の吹く中、私も実地を見てまいりました。取引所は民間企業が運営するものであり、規制当局はそれが発展するように実態に即した制度(法令）を整備する。そのような良い関係が、商品取引行政を担当させていただいた88-90年、96-99年の間、豊島さんとの間で続きました。取引所は「民」のものであり、「官」は的確な制度整備をするけれども、取引所における商品の上場とその後の市場運営は取引所が決める。その毅然とした姿を常に拝見させていただきました。通産省を退職してネット専業の商品取引会社ドットコモディティを起業した際には、本当にうれしそうに、「楽しみにしていますよ」とおっしゃっていただきました。「民」の毅然とした姿勢、豊島さんの20年余変わらなかった姿を思い浮かべ今日、合掌してまいりました。

  2011.02.04

• コモディティの本質を見た議論

  20の世界の主要国の首脳が会して経済問題を議論するG20（ジー・トゥエンティ）について、2011年の会合の議長国であるフランスのサルコジ大統領が、1月24日(月)にパリの大統領府にて、話し合われるべき議題について記者発表を行いました。最近のコモディティ特には農産物の高騰を背景に、コモディティ市場の規制強化が必要だとのことです。「我々が手をこまねいていると、最貧国において食糧暴動が起こる危険があり、これは世界経済の成長に好ましくない影響をもたらす」として、コモディティ市場に対する規制強化を議題とするとのことです。農産物、金属、エネルギーといったコモディティの価格は、需要と供給の相関関係(需要と供給のどちらが相対的に多いか)によって変動します。この価格変動リスクをヘッジ(回避)するために、コモディティのデリバティブを取引する取引所、すなわちコモディティ市場が創設されています。また、コモディティ市場が形成する価格指標があることによって、コモディティの生産、流通、消費の当事者は、コモディティを売り買いする際に、いくらで取引することが妥当なのかを判断でき、取引の相手方も容易に納得して価格を相手方と交渉・決定するという作業を簡素化できます。コモディティ市場は、価格変動リスクのヘッジと公正な価格形成という経済活動に不可欠なインフラなのです。そして、このインフラがうまく機能するためには、ヘッジを行う生産･流通業者だけでなく、様々な思惑を持った投資家が市場に参画して市場に流動性(大量の注文)をもたらすことが必要です。ジム･ロジャーズが提唱したコモディティの長期上げ相場が2000年代に入ってから続いています。長期的には、コモディティ価格の上昇は、一定の年月を経ますと生産の拡大をもたらし、これが需要を上回るようになると価格は下落へと向かいます。しかし、現在は、新興国の需要拡大が継続している一方、生産の拡大は2008年のリーマンショックの際の価格下落によって中断したことによって上げ相場が続いているのです。コモディティの実需の需給関係から価格が上がっているのです。投資資金が流入していても、近い将来供給過剰になると予想する投資家が増えれば、｢買い｣は決済されて「売り｣を行うようになりますので相場は下落します。投資資金が相場を上昇させているからこれを規制しようとの発想は、コモディティの本質を見ない議論です。食料価格の高騰が最貧国での飢餓や食糧暴動をもたらすことが問題であれば、これは食糧援助や食料購入のための資金の融資といった経済協力によって解決を図ることができます。コモディティ市場の規制を強化して相場の抑制を図るというのは、きわめて実効性の低い方策です。コモディティ市場について最も重要な規制は、市場操作の防止です。具体的には、各地の倉庫にある現物の買い占めとコモディティ市場での大量の「買い」を行い、｢売り」を行った市場参加者が現物を調達して渡すことによって取引を決済するか、できなくして高値で「売り」の決済を行うこと余儀なくさせる、「スクイーズ」(玉（ぎょく）締め)と呼ばれる行為の防止です。1996年に発覚した｢住商事件｣において住友商事の浜中部長がアメリカで現物の銅を買い占めながらロンドンの取引所を舞台に銅の市場で大量の｢買い｣を行って市場操作を行おうとしたのも、このスクイーズです。サルコジ大統領提唱のコモディティ市場の規制強化については、｢透明性向上のため」としているだけで、具体的な内容は明らかでありません。議長国の提案ですし、「食料価格高騰の抑制」というマスコミ受けするテーマですので、G20で何らかの声明発表にいたることでしょう。しかし、実効のない政策を議論しても、具体的に市場に影響をもたらすような具体的な措置についての合意はなし得ないと、私は楽観的に予想します。ただ、コモディティ市場=悪玉、とのマイナスのイメージが世界に伝播されることを懸念します。住商事件の後、アメリカ、イギリスとともに共同議長となって、コモディティ市場における国際的な市場操作を防止する実効的な方策を｢東京コミュニケ｣として1997年にとりまとめた日本政府には、G20においてコモディティ市場の本質を見た議論をアメリカ･イギリスと連携していただければ、と期待しています。

  2011.01.28

• デリバティブによるリスクヘッジ

  1月19日(水)の日経新聞に、銀行との間の為替デリバティブ取引によって損失を生じて経営危機に陥った中小企業に対して損失分やデリバティブ取引の解約のための違約金を、為替デリバティブ取引を行った銀行が融資するとの報道がなされました。すべての銀行ではなく、金融庁の行政指導を受けた3メガバンク(三菱東京UFJ、三井住友、みずほ）が行うとのことです。新聞報道が必ずしも事実ではない場合もありますが、今日21日(金)の閣議後の記者会見において自見金融大臣が、「金融機関が自発的に対策を検討している」と説明しつつ、「当局としても問題意識を持ち、どのような対応が考えられるか金融界と幅広く意見交換している｣と述べた、との報道(今日の日経新聞夕刊)がありますので事実のようです。この一件には、銀行が経営危機の中小企業に融資を行うこと、そのような融資を行うことを金融庁が銀行に行政指導すること、経営危機に陥るような為替デリバティブ取引を銀行が販売したことなど、その是非について色々な考えが出てくる論点があります。今回の｢車田のつぶやき」では、この19日の日経新聞の記事を素材にしながら、「デリバティブは危ないもので、企業が取引してはいけないのでは｣との声が出そうですので、そのような誤解を解き、リスクヘッジのためにデリバティブをどのように利用するのが良いかについて書きます。為替デリバティブ取引の背景について、記事によりますと、2005年から2006年にかけて1$が100円台から120円台になって円安ドル高となった際に、ドルでの支払いを行う輸入企業が、ドルがさらに高くなるリスクをヘッジするために行ったとのことです。例えば、5年間、一定量(輸入支払い想定額の○割などをもとにした金額)について1$=100円となるように、為替デリバティブ取引を行ったとのことです。この場合には、デリバティブ取引によって、ドルが110円、120円というように100円より円安ドル高になれば差額を銀行からもらい、逆に90円、80円というように100円より円高ドル安になれば差額を銀行に払うことになります。コモディティのデリバティブは、石油、金属、穀物の価格変動リスクをヘッジするために利用されます。ドルの変動リスクをヘッジするための為替デリバティブでも同じです。まず、ヘッジする必要のある変動リスクが何かを企業がきちんと認識しなければなりません。ドル高になって輸入品の価格が上昇しても、これを販売価格に転嫁できる場合はドル高の変動リスクはないことになり、この場合、ヘッジのためのデリバティブ取引は不要です。このようにして考えますと、販売価格が年間契約などで固定されている先半年とか1年の範囲では、ドル高による輸入金額の上昇をヘッジするためにデリバティブ取引を行う意義がありますが、販売価格を引き上げることができる余地のある、または何年かの間にコスト削減努力で輸入価格の上昇ほどに販売価格を上げずにすむようにできる可能性のある、そして、何年も先までドル高がリスクであると考える必要はありません。5年先までのデリバティブ取引を行う必要が本当にあったのでしょうか。次には、価格変動のうちどれだけをヘッジするかです。「輸入支払い想定額の○割」と書きましたが、直近の販売価格が確定した分については10割ということもあるかもしれませんが、普通は7割、5割、3割といった割合で、先になればなるほどこの比率は下げてよいものです。また、ヘッジの方法、すなわちどのようなデリバティブ取引を行うかも重要です。1$=100円に固定するということは、1$=80円になったら1$について20円の支払いが自動的に生じます。100円に固定するとのヘッジでなく、1$=110円でドルを買う権利(「オプション」といいます）を買うといったデリバティブ取引によって、円高ドル安の場合の支払いを避けながら、円安ドル高が110円を超える場合には円安ドル高に伴う損失をそれ以上にしないとのやり方もあります。このように、変動リスクのヘッジにどのようにデリバティブと利用するかをきちんと考えますと、1年程度の範囲でのヘッジでよいのでは、1年程度なら高い手数料を払って銀行と取引せずに取引所のデリバティブを利用してはといったことにも発想が広がります。リスクヘッジのためにデリバティブを利用する場合、取引先銀行の担当者の勧めを安易に鵜呑みにしないで、企業の責任者がきちんと考えることが重要です。そうしますと、デリバティブは企業経営にとって真に役立つリスクヘッジの手段となります。デリバティブは切れ味のよい包丁のようなものです。よく理解して使うことによって、間違っても怪我をすることなく、おいしい料理を作る道具となるのです。

  2011.01.21

• 取引所のあり方

  昨年のある日のことですが、同業の商品取引会社の方とお話していたとき、困惑顔で「取引所から『もう少し取引してくれないかな』と言われたのですよ」とおっしゃっていました。即座に「私たちもお客様に『どうしたら取引していただけるか』とお尋ねすることはあっても、『取引してくれ』と言うことはあり得ません」とその方が取引所の方との会話で感じた違和感に共感しました。 残念ながら、商品取引会社が時として取引所に対して感じるこの違和感は、すべての取引所に共通するものです。 商品取引会社に限らず、お客さまにモノやサービスを提供している会社の場合、お客様への姿勢は「買っていただく」であって「買ってくれ」ではありません。この違いの根底にある大きな意識の差異は、良いと認めていただいて初めてお客様に買っていただけるとの意識と、客が買うのが当然との意識です。 「買っていただく」との姿勢ですと、買っていただけないときにその原因が自社にあると考え、お客様に買っていただくようにどうしたらいいかを必死に考え、実践することになります。また、それなりに買っていただいている状態でも、慢心することなく、これからも買っていただくように、お客様の声を聞き、お客様の望むものは何かを考え、製品・サービスの改善に努めます。 株式公開をし、証券取引所に会社の株式を上場する場合、慣例的に証券取引所が新規上場会社に「おめでとうございます」との言葉を送っています。確かに、上場審査に合格して上場企業になったことは「おめでとう」ですが、取引所からしますと新規上場したということは取引所の収入源である取引対象株式の増加です。「おめでとうございます」に加えて、「ありがとうございます」との言葉があってもよいと思います。特に、新規株式公開の際の選択肢として、日本の証券取引所だけでなく、上場に要するコストが少ない、または時間が短いとのことから、韓国・台・香港・シンガポールといったアジアの取引所での上場が現実のものとなっている近年です。株式公開が、上場審査という点で取引所が企業選ぶ過程を持つことは変わりませんが、その前に会社が上場する取引所を選ぶ過程が生まれているのです。 商品、証券問わず、取引所は取引独占に近い立場にありますので、「買ってくれ」との意識が長い年月の間に醸成されたのかと思います。日本の個人が容易に行えるハイリターン（リスクも伴いますが）の投資が国内の商品取引くらいであった時代は、「取引してくれ」でも取引所は成り立っていました。しかし、今や海外の取引所、CFD、さらにはコモディティ以外のFXや株のデリバティブでの取引が容易にできます。 「取引していただく」との意識が日本の取引所に浸透しきることも、「アジアのメインマーケット」になる際の重要な要件です。

  2011.01.17

• 2011年商品業界の取組み

  新年を迎え、商品取引関係の取引所や団体においては、それぞれのトップが｢挨拶」、｢所感」とのタイトルにて新年の抱負を公表することが慣例となっています。公表を前提としていますので、各団体トップの｢挨拶」や｢所感｣も、ややもしますとあたりさわりのない内容になりがちです。その中では、業界団体である日本商品先物振興協会(振興協会)の加藤会長の｢新年のご挨拶｣は、異例と思えるほど具体的な内容となっています。今日は、まずこれをご紹介します。政府の｢新成長戦略」に掲げられた｢総合取引所」について、「わが国の金融・証券市場と商品市場の再生・発展を図るための「総合的な取引所」に係る検討は時代の要請と言わざるを得ません」としたうえで、「いつでも注文どおりの価格で取引を成立させることのできる高い流動性を持ち、利用コストの低い市場であることが不可欠です」としています。そして、「そのためには、参入コスト・管理コストを低減させるため、デリバティブ取引に関する規制と監督機関を一元化することが重要です。また一つの取引口座で様々な商品が取引できるようクリアリングの横断化も必要ですし、その口座で取引した結果の金融所得について、各商品間の損益の通算や損失の繰越控除を可能とする一体的な課税を早期に導入すべきです」としています。特筆すべきは、金融一体課税についての振興協会の取組みについてです。「今年12 月で期限切れを迎える上場株式の譲渡益に対する税率を10％とする優遇措置については、さらに2 年間延長される方向です。しかし、税率の異なる金融商品間での損益通算も可能ですので、当先物協会としては、引き続き、投資家の利便性のみならず、市場の活性化を図るためにも、欧米でのキャピタルゲイン課税のように金融所得について横断的な課税体系とするよう、全力を挙げて取り組んでまいります」としています。金融一体課税については、12月22日に経産･農水･金融の3省庁の検討チームがまとめた｢中間整理」においても、「総合的な取引所を魅力あるものとするためには、現物株と先物取引の損益通算の実現によって資金効率の向上を早期に図ることが重要」とされています。欧米、アジアいずれにおいても、個人のデリバティブ取引の収益には税金がかからないか、かかっても株の取引と損益通算ができます。日本では、保有している現物株の価格下落のリスクを日経225でヘッジしようとしても、日経225の収益に20％の課税がなされ、ヘッジとしての効率が落ちてしまいます。個人投資家のため、デリバティブ市場、株式市場の発展のためにも、グローバルスタンダードとなっている株とデリバティブとの損益通算が不可欠です。これまで、商品業界が証券業界やFX業界と密に一体となって税制改正に取り組むことはありませんでした。株の収益についての軽減税率が2年間延長されたため、2012年度に向けた今年の税制改正では、証券業界もこの損益通算を優先課題にできるかと思います。この2011年は、商品業界が証券業界・FX業界と一体となって株とデリバティブの損益通算、金融一体課税に取組む年です。

  2011.01.07

• 2011年の新年に向けて

  毎年、取引所での取引は12月30日まで行われ、新年は1月4日から始まります。12月30日を｢大納会（だいのうかい）｣、1月4日を｢大発会（だいはっかい）」といいます。商品取引会社、証券会社をはじめとした取引所ビジネスにかかわる人にとっての年末年始は大晦日と三が日の4日間と短いものです。この4日間が土日とずれますとあわせては長めの休みになりますが、残念ながら、今回は1月1日と2日が土日と完全に重複し、年末年始の休みは最短となる場合の4日間です。ドットコモディティにとりまして、2010年は、インヴァスト証券、三菱商事フューチャーズの両社からのネット商品取引事業の承継がありました。また、取引所の会員でない商品取引会社の注文を取引所につないで執行する取次（とりつぎ）も、証券会社、FX会社と業態を広げながら拡大しました。1月4日の大発会からはフジフューチャーズへも取次のサービスを提供することとなりました。フジフューチャーズは、ネット取引において”ヴィーナス”という使い勝手の良いシステムを提供することにより顧客数を拡大し、国内業界でもトップクラスの口座数を誇る会社です。ドットコモディティが取次のサービスを提供する会社は7社になります。新しいサービスとしては、海外のCMEグループでのコモディティ取引を行うことも8月から開始しました。ドットコモディティのメンバーの尽力とお客様の温かいご支援により、2010年のドットコモディティは、規模とサービス内容の両面で成長を遂げることができました。ありがたく、また、うれしいことです。4月3日の｢車田のつぶやき」に｢桜咲くこの季節に｣と題しまして、ドットコモディティに虚偽の内容の申告をしながら口座を開設して勤め先の会社のお金を横領して取引をした本人(実際には自己破産をされましたので破産管財人です)から、会社のお金を横領してドットコモディティにて行った結果の損失について賠償請求がなされた裁判において、賠償義務なしとの判決を得たことをご紹介しました。本人が控訴をしていたのですが、この12月に「控訴取り下げ＝賠償義務なしとの1審の判決の確定」との結果に終りました。自己責任、｢クリーンハンズの原則」からしますとドットコモディティの全面勝訴の1審判決は正当なものでしたが、これが確定したのもうれしいことの一つです。2011年1月からは、商品先物取引法が施行されます。ドットコモディティのお客様にとって、改正法の施行自体によって何かが変わることはありませんが、この法律施行と同じタイミングでいくつかの改正があります。お客様が、商品取引を行うために商品取引会社に預けなければならない｢証拠金｣について、日経225はじめのデリバティブ取引一般において採用されている"SPAN（スパン）証拠金”制度が導入されます。これまでの証拠金は、売りまたは買いにかかわりなく1枚につきいくらと取引所が最低額を決めていました。これがスパンですと、お客様の取引によるポジション(取引の結果)が価格変動によって生じるリスクをもとに証拠金の額が決まります。大きなメリットとしては、同じ商品で限月（げんげつ）の異なる同じ枚数の売りと買いの組み合わせのポジションを取る｢さや取引｣を行う際の証拠金が、これまでより少なくなります。リスクに応じて毎月JCCH(日本商品清算機構)が定める額も、例えば金については81,000円と12月の105,000円より少なくなります。ドットコモディティにおきましては、金額が変わらない粗糖以外、すべての商品で証拠金の額が少なくなります。むやみに取引量を多くしない、というのは投資の基本ですが、コモディティ投資を理解した投資家にとって資金効率が向上することは大きな利点となります。なお、ドットコモディティでは、スパン証拠金とこれまでと同じ｢枚数合算型」とを、お客様が日々自由に選択できるようにしています。また、大豆やとうもろこしを上場している東穀取(東京穀物商品取引所)の取引が、これまでの板寄せ取引（時間を決めてせりを行って、価格を決定し、その価格で取引を成立する方式)から東工取(東京工業品取引所)のシステムを利用してのザラバ取引(取引時間中随時継続して取引を成立する方式）に変わります。取引時間も、これまでの9:00～15:30に加えて17:00～23:00の夜間取引が加わり、投資機会が増えます。2011年、新たな変化が、ドットコモディティのお客様、コモディティに携わるすべての人にとってよいものとなることを確信いたします。（お詫び）本内容につきましては2010年12月30日に作成されたものです。掲載が遅れてしまったことをお詫びいたします。

  2011.01.07

• 総合取引所検討チームの中間整理

  証券・金融・商品を一括して取扱う「総合取引所」については、政府の成長戦略において21の戦略プロジェクトの1つとされ、経産省･農水省･金融庁3省庁の副大臣・政務官により検討チームが設けられ、12月末の中間整理に向けて検討が行われていました。このことは、検討チームの作業の一環として11月19日(金)に開催された第3回会合で取引業者、ユーザー、弁護士などからのヒアリングが公開にて行われ、私が傍聴したことを書きました11月26日(金)の｢車田のつぶやき」にて、すでにお伝えしているところです。11月19日(金)のヒアリングにおいて、商品業界は、規制･監督の一元化を強く要望しました。規制･監督の一元化について、商品業界の7割の多数が賛成しています。2005年に金融商品取引法(金商法)制定に先立って業界内で議論した際には8,9割が「商品取引所法＝経産･農水省の別体系」が望ましいとしていたことからは大転換です。この5年の間に商品業界が規制･監督の一元化賛成に転換したのは、これが商品市場再生の唯一の解(答え)だからです。証券会社が商品取引を新たに取り扱うためには、システム対応のコストのほかに、商品先物取引法（商先法）に対応するために人を新たに雇うというコンプライアンスのコストがかかります。現状の低下した流動性のもとでは、参入した場合に証券会社の既存の顧客が商品取引を行って会社にもたらす手数料収入が限られていると見込まれます。コストをかけるだけの収益が見込めるビジネスにならなければ参入しません。そこで、規制・監督の二重構造をなくして証券会社やFX会社の参入を容易にし、その顧客がもたらす流動性によって商品市場の再生を図るとの方策です。12月22日(水)に検討チームの｢中間整理｣がとりまとめられ、今日24日(金)に3省庁のホームページに掲載されました。いくつかの論点については両論併記となっており、さらなる調整が必要ですが、画期的な合意がなされました。2013年の総合取引所実現を目指し、2012年冒頭の通常国会に法案を提出するとのスケジュールに合意しました。最大の論点であった制度・監督については、一元化に合意したのです。3省庁、具体的には金融所管官庁である金融庁と、現物所管官庁である経産･農水省との主張が異なるために短期間のとりまとめ作業においては監督一元化を新たに｢金融商品取引監視委員会」を創設して行うか金融庁にて行うかといった論点については両論併記となりました。しかし、制度･監督の一元化に合意したことは、商品市場再生に貴重な灯（ひ）がともったとの点において特筆すべきことです。「中間整理」においては方向性が一致しなかった論点について、今日24日(金)に発表された金融庁の｢金融資本市場及び金融産業の活性化等のためのアクションプラン｣によりますと、「与党や民間事業者(取引所、清算機関、業者、投資家等)との意見交換を行う場を設けて、平成23年1月中を目途に方針を固めるように努める」とのことです。制度･監督一元化の具体的な形や総合取引所実現への工程について、早く合意を確立し、商品市場再生の「灯(ひ)」を「炎（ほのお）」に立ち上らせたいこところです。画一的な規制でなく、実態を把握した的確な振興策を立案･実施できる通産省こそが商品取引を伸ばせる、と自負して1998年の商品取引所法改正に携わりました。この歴史を背負った身としては、制度･監督の一元化との今回の合意についてかすかな寂しさを感じることも事実です。しかし、今や、商品市場再生のためには制度･監督の一元化は避けて通れない課題です。コモディティに携わる者にとって、今日発表された｢中間整理｣はうれしいクリスマスプレゼントです。

  2010.12.24

• 金融一体課税に向けて

  12月16日(木)「平成23年度税制改正大綱」が閣議決定されました。2011年度の税制をどのようにするかについての政府の決定です。この税制改正大綱の中で、個人投資家がデリバティブに投資した場合の税金の扱いについて、貴重な前進が実現しました。個人に対しては、暦年を単位として収益に対して所得税が課税されます。コモディティ、株、通貨についての店頭デリバティブ取引で得た所得について、これまでは雑所得とされ、給料などの所得とあわせて最高50％の課税がなされていました。今回の税制改正大綱により、取引所でのデリバティブ取引と同じく、他の所得にかかわりなく、20％の申告分離課税とされました。その際には、取引所でのデリバティブ取引と損益を通算することができます。また、取引所でのデリバティブ取引と通算をした上でも損失が生じた場合には、損失を3年間繰り越すこともできます。損失を生じた年の翌年、その次の年、さらにその次の年の3年間の間に、デリバティブ取引で収益を得た場合、申告した損失額まで収益の額を減らして税金の計算がなされ、3年間の間にデリバティブ取引によって収益を得た場合に納める税金が減るということです。個人のデリバティブ取引の収益に関する税制上の扱いについて、世界の主な国は、日本よりはるかにデリバティブの投資を促進するものとなっています。アジアにおける進んだ国、シンガポール、香港、韓国では、デリバティブ取引の収益にはそもそも税金がかかりません。アメリカ、イギリス、ドイツ、フランスでは、デリバティブ取引の収益は株の取引と損益通算ができ、さらに、損失の繰越についても期限がない、またはあっても10年の長さです。かつて商品取引の収益について雑所得とされて最高50％の課税がなされていたのを申告分離課税にする道筋がついたのが、1998年12月の自民党税制調査会の決定であり、実際に申告分離課税が決定されたのが2000年の12月でした。それから10年、世界の流れに遅れてはいますが、今回店頭デリバティブが申告分離の対象となりました。｢公平、簡素、中立｣が税制の基本です。デリバティブ、株含めて簡素な金融一体課税があるべき制度です。来年2011年12月の税制改正では、雑所得のままとなっている海外の取引所でのデリバティブ取引も申告分離課税の対象とするとともに、本丸である株の取引との通算、すなわち金融一体課税を実現すべく取り組むことになります。上場株式の収益については20％でなく10％の軽減税率が適用されますが、デリバティブ取引の収益との通算時に簡単な処理をすれば税率の違いは問題となりません。たとえば、上場株式の収益を1/2にしてから通算するといった方法です。総合取引所実現のための課題の一つでもある｢金融一体課税｣、2011年12月の税制改正目指して頑張りましょう。

  2010.12.17

• 6回目の通信簿

  ネットの商品取引では、ドットコモディティのようなネット専業の会社とネットと対面両方の取引形態の商品取引会社とがあります。商品取引全体については、自主規制団体の情報開示の要請から各社とも各月の売買高などのデータを開示しています。ネット専業の場合にはその開示内容がネット部門のものとなりますが、対面部門もある会社の場合はネット部門のみのデータがわかりません。このため、キャピタルエフ株式会社が10月度の状況について調査集計して12月に公表するデータが、ネットの商品取引について各社の状況を示す唯一の資料となります。ネットの商品取引を行っている会社にとっては、いわば、年1回の通信簿が発表されるようなものです。2010年については、12月1日(水)にアンケート結果が公表されました。ネットの商品取引を行っている14社の大半、12社が回答を寄せています。ドットコモディティは、2009年に、月間売買高で233千枚/月にてトップ、入金口座数（6,819)と預り証拠金額(123億円)においてもトップとなりました。2010年も、これら3部門にてトップでした。月間売買高511千枚/月(2位の会社は112千枚/月)、入金口座数9,027(2位の会社は4,932)、預り証拠金190億円(2位の会社は72億円)です。自画自賛になってしまいますが、この1年間の間に2位の会社との差が広がり、各部門ともダブルスコア以上の差となりました。これも、ドットコモディティで働いているメンバーの努力の成果であり、何よりも、ドットコモディティを信頼･ご利用いただいているお客様の賜物です。本当に皆様に感謝いたします。決して満足したり、立ち止まったりしませんが、2005年5月開業後間もない2005年のアンケート調査ではおそらくすべての指標がおそらくビリであったことを思いますと、2010年のこの数字には感慨深いものがあります。ちなみに、2005年1月のドットコモディティ起業の記者発表の際に、2004年9月において、委託取引（法人･個人のお客様が取引会社を通じて行う取引)に占めるネット取引のシェアが、証券の25％に対してコモディティは5％に過ぎないとして、コモディティにおけるネット取引普及のためにドットコモディティは尽力すると起業の思いをお話しいたしました。今回のキャピタルエフ株式会社の集計によりますと、コモディティにおけるネット取引の割合もこの6年間で高まり、2010年には起業時の証券とほぼ同じ水準の21％に達しました。

  2010.12.10

• 進んでいる韓国

  11月に横浜で開催されたAPEC(アジア太平洋経済協力会議)首脳会合において、TTP(環太平洋経済連携協定)について日本がどのような方針を表明するかが話題になりました。農業保護のためにTPP参加には慎重にすべきとの声がある一方、輸出産業によって経済成長を遂げるためには農産物も含めて遅くとも10年以内に関税撤廃をする、とのTTPに参加することが国家戦略として重要との声が高まりました。TTPは環太平洋諸国での貿易やサービスを自由にしようという多国間の協定ですが、自由化の中核である貿易について、輸出産業の競争力を高めるために思い切った国内調整を行って、アメリカやEUなどと二国間での自由貿易協定(FTA)を日本に先じて締結してきたのが韓国です。FTAによって打撃を受ける韓国国内の農業については、大規模化支援を含めた財政支援を行い、FTAを推進したのです。輸出主導での成長を図るとの経済戦略を実現している、として日本より韓国の方が進んでいるとの報道も今回なされました。1980年代には、韓国は、日本の経済政策をコピー＆ペーストのように取り入れて導入することがありました。私が通産省に入省した昭和58年に制定された地域での先端技術産業の集積を支援しようとした「テクノポリス法」も、制定後間もなく韓国に導入されました。経済政策において、日本の方が進んでいたのです。1997年のアジア金融危機から立ち直る韓国経済を頼もしく眺めていましたが、どこかで政策では日本の方が進んでいるとの意識が私にはありました。エネルギー安全保障のために原油の国家備蓄を行うとの政策も、日本の後を追うように韓国は取り組みました。日本の方が進んでいるとの漠とした私の思いが打ち破られたのは2002年のことでした。原油備蓄の担当からアジア・エネルギー協力の担当に変わり、韓国のエネルギー政策担当者と原油の国家備蓄の運営について話したときです。日本は、国民の税金で原油を購入して備蓄基地に貯蔵しています。1974年の原油危機の際には中東産油国に原油の生産が集中していましたが、その後OPECの生産シェアは減少し、原油が長期に供給途絶する可能性はなくなりました。原油のコモディティ化です。現代において原油に存在するリスクは、ホルムズ海峡でのテロといった一時的な供給途絶によってパニック買いが起こって、原油価格が異常に高騰するリスクです。そのようなリスクに備えるためにも、先進諸国は原油備蓄を進めてきました。蓄えた原油を全量常にタンクに入れておく必要はなく、その一部を一時的に売却することも備蓄政策の目的からはあり得るのですが、日本は律儀に一度蓄えた備蓄量を常に維持していました。これに対して、韓国は、動態的に原油備蓄を行うとの方針の下、｢スワップ取引」と呼ばれる方式を2000年から採用し、備蓄原油からお金を生み出し、生み出したお金によって備蓄を増やしていたのです。CMEグループのNYMEXといった商品市場による価格形成によって、原油には間近の価格とともに将来の価格もつけられています。期近の価格の方が期先の価格より高い状態のことを「バックワデーション(逆ザヤ)」といいます。韓国石油公社のホームページに掲載された例をご紹介しますと、2007年9月の受渡しが75.2$、2008年8月の受渡しが72.2$となっているような場合です。このバックワデーションの状態のときに、備蓄した原油を韓国の石油会社に75.2$で売却し、同じ量の原油を約1年後に72.2$で購入する契約を結びます。すると、この1年の間に、1バレルあたり75.2－72.2＝3$の利益が得られます。この利益で備蓄原油を購入するのです。税金を効率的に使って備蓄増強を達成するとの点で、韓国の原油備蓄政策は日本よりはるかに進んでいたのです。国を豊かにするために最適な政策を立案･実施しようとするなら、自国より進んでいる国の政策を取り入れるのも一つの手です。政策のレベルにおいて韓国の方が進んでいる場面があるのですから。ちなみに、先週の｢車田のつぶやき」にて書きました｢総合取引所｣に関しては、韓国は、今から7年前の2005年に韓国証券取引所(KSE)・韓国店頭株式市場(KOSDAQ)・韓国先物取引所(KOFEX)の3取引所を統合して韓国取引所(KRX)を発足させました。統合前は別々だった取引システムは一つに統合され、取引所の1取引あたりのシステムコストが大幅に低減されました。

  2010.12.03

• 総合取引所

  政府の成長戦略において21の戦略プロジェクトの1つとされている「総合取引所」については、経産省・農水省・金融庁の3省庁の政務により検討チームが設けられ、12月末の中間整理に向けて検討が行われています。この検討の一環として、11月19日（金）に開催された第3回会合では、取引業者、ユーザー、弁護士などからのヒアリングが公開にて行われました。私も傍聴に行ってきましたので、今回は、このヒアリングで説明された商品取引業界の意見についてご紹介します。具体的には日本商品先物振興協会の加藤会長が、協会が行った会員アンケート、会員・理事からの意見をもとに説明されました。まず、デリバティブ取引について、金や日経225のようにグローバルに取引されるため、アジアの金融センターを目指す上で特に重要になると指摘しました。その上で、総合取引所構想が目指す、アジアのメインマーケットになるとは、リーディングマーケット（その商品の出来高が世界又はアジアでトップとなること）となること、特にコモディティにおいては、わが国の取引所の価格がアジアにおける現物取引の指標価格として利用されることと目標設定をしました。総合取引所は、高い流動性を持った市場でなければ市場として利用されないとして、多様かつ豊富な投資資金を受け入れるために様々なプレーヤーが市場に横断的に参入することによって、高い流動性がもたらされることが不可欠であること、また、１取引あたりのコストが低いこと、1つの証拠金で様々な取引が可能なことも必要であると説明しました。デリバティブ取引がコモディティ、証券、通貨と分かれている現状の問題点について、取引所にとっても、取引業者にとっても、規制と監督機関が一元化されていないことが共通かつ最大の問題であり、二重規制があることは、管理コスト、特に人件費の増加につながり、横断的な相互乗り入れの大きな障害となっていると指摘しました。また、すでにわが国の各取引所は高水準の取引システムを導入しているが、このシステムが統合されておらず、取引コストの面で国際競争力を欠いていることも指摘しました。最後に、これらの問題を解消して、国際競争力を持った総合取引所を生み出すために必要なこととして、次の3点を説明しました。第1に、規制の一元化と監督機関の一元化が不可欠である。第2に、デリバティブ市場の統合とともに、デリバティブ取引の決済も一元的に行えるようクリアリング機関を統合することが必要である。第3に、金融所得についての税制を一体化することが必要である。説明後の質疑応答の中で、商品取引のトラブルについて聞かれましたところ、いまだ評判は改善されていないもののトラブルはかってと比べて格段に減少し、国民生活センターに寄せられた相談も2003年度の5千件強から2009年度は約3百件程度と1/16に低下していると状況を説明しました。これからの3省庁の検討により、流動性の高い総合取引所実現への道筋がつくことを願っています。

  2010.11.26

• 取引所の出来高

  ドットコモディティには、2010年3月末時点で、口座にお金を預けていない方も含めて約3.4万人のお客様がいらっしゃり、商品取引を行うための証拠金を現金･有価証券あわせて約160億円お預かりしていました。ちなみに、お預りした｢預り証拠金｣は全額株式会社日本商品清算機構(JCCH)に預けています。ドットコモディティのメンバーが、様々な形でコモディティ取引やドットコモディティ自体についてPR、マーケティングを行っていますので、日々、新しく口座を開くお客様がいらっしゃり、そのお客様からの預り証拠金の入金があります。一方、残念ながら相場が予想と逆の方向に動いて損失を生じてしまったなど、何らかの理由で取引をお止めになられるお客様もいらっしゃいます。お客様の数も、お客様からの預り証拠金の額も日々変動しますが、10月末に三菱商事フューチャーズ株式会社からネット取引部門の事業譲渡をいただいたといった大きな出来事がなければ、基本的な姿はそう変わっていません。極めて大まかに言えば、約4万人のお客様、約200億円の預り証拠金というのがドットコモディティの姿です。同じような水準のお客様の数と預り証拠金の基ですが、お客様がどれだけの取引をされるか、ひいてはどれだけの手数料をいただけるかは、月によって大きく違います。各月のお客様の売買高(委託売買高)については、自主規制団体(日商協)の開示規則に従って、毎月はじめに前月分をドットコモディティのホームページに掲載しています。月によって取引所での取引が行われた日（営業日）の日数が異なります。このため、比較は、月ごとの売買枚数でなく、月間の売買高をそれぞれの月の営業日数で割った、一日あたり売買高にて行う方が正確です。2010年度の各月の一日あたりの売買高の数字を千枚単位にてご紹介しますと、4月：32、5月：40、6月：28、7月：25、8月：20、9月：23、10月：26です。5月の40千枚は4月の32千枚から約2割増え、6月の28千枚は5月の40千枚から約3割減っています。この期間の最高の5月の40千枚に比べて8月には20千枚と1/2になっていますが、逆に2,3ヶ月で2倍になることもありえます。同じ規模のお客様の数と預り証拠金の基で、このように月ごとに売買高(1日あたり)の変動が大きいのです。ここで、ドットコモディティが取引参加者(会員)となってそこでの取引を行うことをお客様に提供している2つの取引所、東京工業品取引所(東工取)と東京穀物商品取引所(東穀取）の各月の1日当たり売買高の両取引所合計の数字を同じく千枚単位にてご紹介しましょう。公表されているのは売り「1」と買い「1」のペアで「1」と数える出来高の数字ですので、出来高を2倍した数字が売買高になります。お客様の取引についての議論ですので、委託売買高を見るのが適切なのですが、委託だけの数字が公表されていないため、自己取引をも含めた全売買高についてご紹介します。なお、2008年のデータですが取引所の出来高の約1/2が委託取引となっています。4月：264、5月：330、6月：215、7月：211、8月：185、9月：212、10月：247です。ドットコモディティの売買高の推移とよく似ています。そこで、両取引所売買高に占めるドットコモディティの売買高の割合を%で見てみますと、4月：12、5月：12、6月：13、7月：12、8月：11、9月：11、10月：10、と安定しています。ドットコモディティのメンバーの様々な努力がありますが、お客様がどれだけ取引されるかは取引所の出来高、換言すれば、同じ価格に対する売り買いの注文がどれだけあるかの｢流動性｣によってほとんど決まるというのが現実です。ドットコモディティはネット取引のみの業態ですが、対面取引の会社の方に伺いましても、一時的に特定の銘柄を推奨してそれが当たる場合もあるが、売買高の大勢は取引所出来高に比例するとのことです。取引をしたいお客様も、流動性が少ないと不本意ながら取引枚数を減らす、取引を休止するということのようです。11月は、昨日の18日(木)までのペースですと、両取引所合計の一日あたり売買高が337千枚と、10月に比べて約4割の増加が見込まれます。どこまで続くかはわかりませんが、この基調が続くことを願います。当然のこと、ドットコモディティはじめ商品取引各社はマーケッティングに必死の努力をしています。取引所出来高＝流動性が増えるように、とりわけ取引所が尽力され、また、これが実現しやすい環境を行政が築いていただくことを願う次第です。

  2010.11.19

• シンガポール取引所の非鉄上場

  11月11日(木)、シンガポール取引所(SGX)とロンドン金属取引所(LME)は、両者の提携によって、LMEに上場している非鉄金属3品(銅、アルミ、亜鉛)を2011年2月15日からSGXにおいて上場することを発表しました。SGXは、証券取引所として現物株式を上場するとともに、証券、金利、商品のデリバティブ商品を上場している総合取引所です。シンガポールの証券会社の提言を受けて、シンガポール政府(具体的には監督官庁であるシンガポール通貨庁)は、2007年にそれまで別であった商品デリバティブの制度と監督官庁を金融デリバティブの制度と監督官庁に一元化し、2008年には取引所も商品の取引所（SICOM)をSGXの完全子会社にして統合を図りました。それが現在のSGXです。LMEは、非鉄金属(銅、アルミ、亜鉛など)に特化したイギリスのデリバティブ取引所です。1996年に浜中元部長がLMEの銅市場において大規模な買占めを行って市場操作を行った住商事件の舞台として日本のマスコミでも有名になりました。住商事件の前後を問わず、非鉄金属においては他を寄せつけない世界最大の取引所であり、LMEでの価格を指標として世界の非鉄金属の取引が行われています。今回のSGXの非鉄上場は、LMEの市場設計を活用しながら、取引単位がLMEの1/5(LMEの25tに対して5t)のミニ商品を上場することによって個人投資家を中心とした投資目的の資金を集めて出来高を上げようとの構想に基づいています。取引される価格は、LMEと同じUS＄です。○年○月における価格がいくらになるかを日々取引する先物取引ですが、○年○月との期限が到来した場合には現物である地金の受渡を行わず、未決済の取引についてはLMEの最終取引価格を基準としてお金のやり取りを行う方法によって取引を終える、いわゆる現金決済方式です。取引時間は、シンガポール時間（日本より－1時間）にて、8:00～15:20と16:00～翌日2:00です。SGXが上場する非鉄3品の中のアルミについては、私のコモディティとのかかわりにおいて密な歴史があります。生産企業を含めて世界の非鉄関連企業が取引価格の指標とし、価格変動リスクのヘッジに利用するLMEですが、そのLMEがアルミを上場するときは、価格決定権が奪われるとしてアルミを生産していた企業は上場に反対でした（イギリスでは取引所が自由に上場できるので反対があっても上場自体はできます)。1988年に通産省商務室の補佐として商品取引行政に初めて携わったとき、大阪商品取引所（大商取）にアルミを上場しようと関西の経済界が動いていましたが、アルミメーカーの反対によって実現しませんでした。当時の商品取引所法は、一度上場したら取引所が止めない限り永遠に上場が続くことを想定した制度でしたので、上場がなされた場合に、市場実態と乖離した価格を形成して実取引に混乱をきたす自体が継続することをアルミメーカーは反対の理由としていました。そこで、1990年の商品取引所法改正において、期限を限定した試験上場の制度を導入し、制度面で、アルミメーカーが主張していた懸念について、おかしな価格形成がなされる市場となったら期限到来とともに上場廃止となるように解消を図りました。その後、商務室長となって再び商品取引行政に携わった際、1997年にこの試験上場制度に基づいて大商取と東京工業品取引所（東工取）にアルミが上場されました。上場までの準備という難しい場面を担当したのは私の前任者です。試験上場制度導入後も、販売価格への悪影響を懸念してアルミメーカーの反対の声がある中で、どのようにして上場の機運が形成されたか、準備に携わった前任者に聞きました。大手アルミメーカーの反対はあったが、中堅企業からなるアルミの加工会社が、LMEでなく日本でヘッジができた方が便利だと言い出したとのことです。そして、さらに日本にアルミのデリバティブ市場ができれば日本の需給を反映した価格形成がなされ、輸入国である日本全体が不当に高い価格でアルミを輸入しなくてすむ、と上場賛成の強い声を上げたことが最大の要因だったとのことです。世界のアルミの取引価格がLMEの価格に基づきます。LMEでは、主にはヨーロッパの需給を反映した価格形成がなされます。ロシア、ブラジルといったアルミ生産国のメーカーからアルミを輸入する場合も、取引慣行として「LME＋ジャパンプレミアム｣によって日本向けの輸入価格(日本着、通関後ベース)が決定されることとなっています。これに対して、日本にアルミのデリバティブ取引所があり、期限が到来した場合に受渡も行えば、日本の取引所の価格をもとに日本着の輸入価格を下げることを生産国に迫力を持って主張できます。公正な価格指標が存在し、かつ、実際にその価格でアルミの「受け」、すなわち調達が行えるのですから。デリバティブの上場は、取引所が生き死にをかけて必死になって市場設計をし、取引参加者を募って実現し、さらにこの努力を継続することによって成功します。まさに企業努力が問われます。この考えから、商務室長として携わりました1998年の商品取引所法改正においては、試験上場について上場認可の要件を大幅に緩和しました。市場操作のおそれがない限り、実質的に自動認可としました。制度設計者としてはベストを尽くしたとしても、ビジネスの実態がその期待した通りにならないことがあります。残念ながら、大商取を統合･承継した中部大阪商品取引所においてアルミは取引休止となり、東工取でも今年取引休止となりました。日本の商品市場を国際競争力あるものにしよう、アジアのリーディグ市場にしようと、のべ5年間商品取引行政に携わりました。アルミ加工会社の熱い期待を受けて上場されたアルミがなぜ失敗に終ったのかを改めて突き詰めることによって、日本に競争力あるデリバティブ市場を築くことができるような気がします。今回のSGXの非鉄上場の報は、特別な感慨を私にもたらしました。

  2010.11.12

• 政権与党の苦難

  アメリカの中間選挙にて、行政府のトップにオバマ大統領を擁する民主党、その意味では政権与党が大敗しました。日本でも、2005年の郵政解散を巡る衆議院選挙より後は、常に政権与党が大敗しています。21世紀に入ったあたりから、ヨーロッパでも政権与党が選挙で敗れる傾向が出ています。先進諸国の経済成長が低迷する中で、国民の最大関心事である日々の暮らしの向上（すなわち経済成長）を達成することが、どの政権にも困難になっていることが大敗の要因です。先進国共通に、構造的に政権与党苦難の時代になっているととらえることができます。中国をはじめとした新興国が製造業の競争力を高め、相対的に先進国の優位が低下していることが背景にあります。経済に占めるマネーの割合が高まっている中で、マネーの流れが不動産や株の市場においてバブルを生じ、バブルの崩壊によって経済が落ち込むことを繰り返していることも要因です。一つの仮説ですが、バブルを抑制する政策を採りえる強靭な政権と国民経済に占める政府の割合を減らして民間の比率を高めることが、この政権与党の苦難からの脱却の解決策です。特に、デフレ状態でバブルの懸念がない現在の日本においては、後者のいわゆる「小さな政府」が鍵です。「小さな政府」は、これ自体による経済効果があります。さらに、｢小さな政府｣の国は成長するとのマネー運用者の共通の認識から、その国の株式市場の活性化をもたらし、この資産効果による成長も生み出します。10年ほど前ですが、イタリアに勤務したとき、財政学が専門のローマ大学経済学部のバルダッサーリ教授とお会いしました。「小さな政府」による経済効果について、バルダッサーリ教授が目を輝かせながら語っていた姿は、今も目に焼きついています。「イタリアはＥＵに加盟して財政赤字を対ＧＤＰ比で３％以内にするとの義務を負った。では、ケインズ流の、不景気のときは支出＝財政赤字を増やして景気刺激を行なうといったことができなくなり、財政は国の経済に影響する政策効果を持てなくなるのか？違う、見てくれ、私が分析したこのＥＵ各国のマクロ経済モデルの結果を。財政赤字なしを前提として、ＧＤＰに占める政府支出の規模が小さいほど、経済成長率は高まり、インフレ率と失業率はともに下がるのだ。財政は、赤字を増やすことができなくなっても、その規模そのものを小さくすることによって経済をよくすることができるのだ。イタリアも小さな政府を実現することによって経済を活性化できるのだ。」民間のみの活動だけでは環境破壊のようなこともおこしますので、経済に対する政府の関与は必要です。しかし、競争にさらされることのない「官」よりも、競争の中で切磋琢磨する「民」の経済活動に占める割合が高い方が国の経済は活性化することは明らかです。日本が成長を遂げるため、どの党が政権与党であるかにもかかわらず、｢小さい政府｣が実現しないか、とひそかに期待しています。様々な支援要求を国民がする中でなかなか政府の活動を縮小することは容易ではありませんが、｢小さな政府｣から経済成長、政権与党の苦難脱却ができないか、とアメリカの中間選挙の結果を目にして思いました。

  2010.11.05

• 中国の金融開国

  政治の面では日本の領土である尖閣諸島を巡って議論があり、経済の面ではレアアースの中国からの輸出途絶リスクが懸念され、中国との関係には難しいものがあります。マネーといいますか金融の面では、為替が管理されている中国の通貨人民元の切上げ、そして将来の自由化が中国に関する大きな課題です。13億人の人口を擁し、1991年以降20年間毎年8%～14%の高成長を続け、世界第2位のGDPを生み出すに至った大国です。その金融の中心である上海の発展には目を見張るものがあります。様々な理由から相対的な地位が低下しつつある東京（わかりやすく「東京」と一言で表しますが、取引所としては日経225を上場している大証も含みます)ですが、シンガポール、香港とアジアのファイナンシャルセンターの地位をまだ競う状況にあります。ひとたび中国が為替を自由化し、世界のマネーが制約なく中国に投資され、また逆に中国のマネーが制約なく世界に投資されるとの状態になった場合は、上海がアジアの金融の中心となり、ニューヨーク、ロンドンと競うことになるでしょう。現在、上海がいくら発展してもグローバル競争において具体的に意識にあがらないのは、為替が管理されていてマネーの往来が制限されているからです。コモディティ･デリバティブに携わる者としては、為替が自由化されて強大な金融市場が中国にいつ登場するか、すなわち金融開国するか、とても関心があることです。中国にはデリバティブ取引所が3つあり、これらにおける上場商品はほぼすべてコモディティです。世界のデリバティブ取引所の2009年の出来高ランキングで、10位の上海(Shanghai Futrues Exchange)、11位の大連(Dairen Commodity Exchange)、14位の鄭州(Zhengzhou Commodity Exchange)です。ちなみに、日本の東京工業品取引所(東工取)は32位です。ここ何ヶ月か意識して中国の金融開国の時期を探ってみました。具体的にいつかを予想することは困難ですが、たどりついた答えとしては、相当先になるだろうとのものです。2020年に上海を世界のファイナンシャルセンターにするとの上海市の構想があったと記憶しますが、これより遅れるのではないでしょうか。金融開国によって、製造業のみならず金融サービスにおいてもグローバル競争力を持って経済成長遂げるとのアイデアも、おそらく中国内にあるでしょう。しかし、金融開国するということは、国内の、不動産、株、デリバティブといった投資対象に世界中から制御不能なマネーが流れ込み、バブルを形成することが抑制できない事態を必然にもたらします。世界から国内に投資される大量のマネーは、人民元高の要因となり輸出産業の競争力を阻害しかねません。逆に、その国内に投資されたマネーが急激に国外に流出する場合は、外貨準備に不安はないにしても、人民元安の要因となり、輸入価格の上昇を通じたインフレを招く可能性もあります。不動産バブル崩壊後の1990年代の日本、外貨不足に苦しんだ1997年のアジア危機時の韓国やタイ、不動産とサブプライムローンのバブルがはじけてリーマンショックとなった2008年のアメリカ、これらの経済混乱を中国はつぶさに分析しています。内陸部が経済成長を遂げ、具体的には多少の経済危機が生じても社会不安をもたらさないだけの水準に豊か（一人当たりGDPが高く)なるまで、マネーについては世界との流れを遮断し続けるというのが中国の基本政策だと読み解きました。市場経済につきもののバブルの発生については、バブルであるとの認定自体難しいのですが、認定できたとしても、民主主義の下での政府や中央銀行は、投資をして収益を期待している人々がいる中でバブル潰しをして損をさせる政策決定はできません。政治的に一党独裁の中国では、これが可能です。しかし、為替自由化＝金融開国をしてしまいますと、国外からのマネーの流入が止められませんから、バブル抑制が困難になります。また、金融開国をしますと、国外でバブルが発生して崩壊した際に、マネーの面で国内経済が悪影響を受けます。リーマンショックの際に、輸出減による実体経済への影響は中国も受けましたが、サブプライムローン債権を大量に保有していた自国の銀行が破綻するといった金融面の打撃はありませんでした。中国の金融開国まで10年以上の猶予がありそうです。この猶予期間、日本の金融市場は何をするのでしょうか。今日、経産省のホームページで報道発表資料を見ますと、昨日10月28日(木)に、金融庁・農水省･経産省による「総合的な取引所検討チーム」が発足したとのことです。メンバーは3省庁の副大臣･政務官です。

  2010.10.29

• 市場の承継と流動性の維持

  10月12日（火）から東京工業品取引所（東工取）にて「中京石油市場」の取引が開始されました。これは2011年1月末に解散する中部大阪商品取引所（中部取）のガソリンと灯油の市場を承継するものです。取引を東工取のシステムに乗せて他の東工取上場商品と同様に取引する以外、商品設計は中部取の石油市場と同じになっています。この中部取の石油市場の東工取への承継については、中部取の解散が話題に上り出した頃、5月28日（金）の「車田のつぶやき」にて次のように書いています。「仮に解散となる場合には、受渡しが多く、石油の生産･流通に携わる企業が中京地域の流通の場として利用している石油市場について、何らかの形で残すことが重要です。中京地域のローカル市場ではありますが、中部の石油市場は実業者に利用されている貴重な｢産業インフラ」です。商品市場が製品の調達・販売に利用できるとして信頼を置いている実業者の期待を裏切る形で中部の石油市場が廃止となりますと、利用していてもいつなくなってしまうかわからず、そのような不確実性のある市場を利用するのは止めようとして、日本の商品市場全体についての実業者の信頼を失うことにもなりかねません。中京地域の石油の実業者もでしょうが、商品市場に携わる者として、中部の石油市場が東工取に移管･承継されることを切に願う次第です。」単に私が願ったからということではなく、中部取と東工取の関係者のその当時としては良識ある判断によって、市場は承継されました。承継といいますが、商品取引所法における手続きとしては、東工取が新規商品上場の認可を物資所管省庁である経産省から得ることになります。そうしますと、法律によって、認可申請書を3ヶ月以上公示するとの手続きといいますか日数の経過が、認可のためには必要です。そこで、市場の承継を両取引所が合意する際に、具体的に上場認可を得るまでの間、中部取での取引をどうするかが課題となりました。中部取の流動性を損なうことなく東工取に市場を承継するためには、東工取の上場の前営業日までこれまで通り中部取の取引を継続して、建玉移管によって東工取がすべての建玉（たてぎょく：未決済の売りまたは買いの取引）を引継いで上場日に取引を開始する方式がもっとも望ましいものです。しかし、建玉移管のためには東工取のシステムに中部取の建玉データを移管、入力するための作業、すなわち費用が必要になるとの事情からか、建玉移管について取引参加者（取引所会員）と建玉のある顧客の同意を得る作業の煩雑さを嫌ったのか、理由は示されていませんが建玉移管方式は採られませんでした。中部取が7月から9月にかけて新しい限月（げんげつ：2011年2月、3月、4月に取引の最終期限が設定された一連の取引）を新たに始めず、上場後に東工取が新しい限月3か月分の取引を開始するとの方式になりました。中部方式とでもいうべき方式です。日本の商品市場は、期先（最も先の限月）に取引が多く集中する、すなわち流動性が高いとの特徴があります。限月が異なるシリーズの間で、その値差の伸び縮みを予想して収益を狙う限月間のサヤ取引についても、期先とその1つまたは２つ手前の限月とで、一方の売りと他方の買いの組み合わせにて取引を行うのが通例です。このため、7月に中部取が期先限月の取引を行わず、10月12日の東工取の上場までの間に3ヶ月間、期先を新たに取引せず、9月末になってからは期近の3つの限月のみになっていました。この結果どのようなことが生じたかといいますと、東工取の上場による市場承継までの3ヶ月間に、市場の出来高と流動性が大きく低下したのです。期先限月の取引が始まる日について、中部取のガソリンと灯油の合計の出来高の推移を見てみましょう。6限月すべてを取引していた時期ですと、5月26日が4,263枚、6月28日が3,762枚です。期先が1つ減った7月26日は2,110枚、2つ減った8月26日は2,477枚、3つ減った9月27日は958枚と、期先の取引を新たに行わず取引を行う限月の数が減るにつれて、出来高が大きく減少しています。3限月での取引の最後の10月8日は431枚まで落ち込みました。出来高の減少が相場の動向によるものでないことを確かめるために、限月が減った期間と、限月が減る前の同じ期間について、中部取の出来高の東工取の出来高に対する比率を算定してみます。ガソリンは15%→8%、灯油は29%→13%と大きく下がっています。期先を取引しないがゆえ、中部取には失われた出来高があるのです。これだけ流動性が低下しますと、東工取が期先3限月を上場して6限月に戻った10月12日以降も、6限月となった両取引所合計の出来高は回復しません。12日から22日までの9営業日の平均は1,432枚です。承継決定前の5月と6月の2ヶ月において中部取の1日あたりの平均出来高が3,229枚であったことからしますと、56%の減少です。一度低下した流動性を回復させることは容易でありません。10月8日まで全限月の取引を中部取が継続し、建玉移管によってこれを10月12日にすべて東工取に移管していれば、3ヶ月の間中部取は出来高を失わず、承継した東工取は流動性の高い市場のまま承継して出来高を積み上げられたはずです。商品取引会社も身を裂かれる思いですが、最も痛恨の思いをしているのは、中部取の石油市場をガソリン･灯油の価格変動リスクヘッジや販売･調達の場として利用していた石油の実業者ではないでしょうか。日本の商品市場の流動性回復が大きな課題となっている現下の状況において、中部方式にての市場承継が流動性を大きく損なうことが明らかになった今、次に行われる市場の承継を同じ中部方式にて行うことがあり得るのでしょうか。参加する以上の流動性がなくなることが実業者をはじめとした顧客の望むことであるはずがありません。東証がイギリスのLIFFE取引所との間で10月18日から始めており、実例もある建玉移管方式こそが顧客の望む市場承継の方式です。

  2010.10.22

• ハーフセンチュリー

  ｢車田のつぶやき」は、毎週金曜日の夜に書いています。プライベートなことで恐縮ですが、今日10月15日(金)は私の誕生日です。誕生日が｢車田のつぶやき｣を書く日と重なるのは平均的には7年に1度ですし、今日は50歳の誕生日ですので、誕生日に関して書くことをご容赦ください。私が生まれたのは1960年です。今年は小学校や高校の同級生が集まる場では、｢お前、ハーフセンチュリーになった？」との会話がよく出ています。これまでは「いや、僕はまだだよ｣と答えていましたが、今日からは「なっちゃったよ｣と答えることになります。子供のときを別としますと、大人になっての誕生日というのは格別の感慨があるものではありません。その意味では、ハーフセンチュリーの今年も「50才になった。だから、何か変わったかな？」という基本的なところはこれまでと同じです。織田信長は｢人生50年」と言ったそうですが、いまや男性でも平均寿命はほぼ80才です。しばらく前に、がんに関する専門家のプレゼンを聞く機会がありました。がんは、細胞分裂の際に誤って微妙に本来と異なる細胞を作ってしまい、それを殺せないために拡大して正常な細胞を侵すことになるのだとの説明でした。昔は歳をとる前に結核などの病気で亡くなっていたのが、長生きするようになった結果、がんで死ぬ人の割合が高まったとのことです。そのプレゼンの際に、現代の日本人が長生きになったことを示すために、戦後間もない頃の50才の人のイメージとしてマンガ「サザエさん」のお父さん役の｢波平」が出されました。髪の毛の薄いまさに｢おじいちゃん｣です。対比として出されたイメージが、今も歌と踊りで女性ファンの多い「郷ひろみ」でした。この2人の画像を見比べますと、確かに戦後65年のうちに、「50才」は若い感じの見た目になりました。ハーフセンチュリーの私も、郷ひろみさんほどにはなれませんが、気持ちも身体も衰えずにいたいと思います。平均寿命の半分になったら人生も折り返しかなと思ったことがありました。今回、ハーフセンチュリーとなって一つはっきりと自覚したことがあります。さすがにワンセンチュリーまでは生きていません。ハーフセンチュリーは確実に折り返し地点を越えています。折り返した後の道のりが、どれだけの年月、どのように続くのかはわかりませんが、常に前を向いて、何かを目指して走っていこうと思います。ハーフセンチュリーで折り返し後の決意を新たにしました。

  2010.10.15

• 日経･東工取商品指数の見直し

  2010年3月に、東京工業品取引所（東工取）は上場されいている商品について、出来高（売りと買いの取引の組み合わせの数）が多い期先（限月（げんげつ：取引の最終期限）がもっとも先となっているもの）の価格を一定の配分比率で加重平均して算出した指数を上場しました。日経･東工取商品指数（以下では「東工取商品指数」といいます）の上場です。東工取商品指数の取引は、金、白金といった特定の商品でなく、東工取の上場商品全体が上がるか下がるかによって損益が生じるトレードです。他の商品取引が、○月末といったように必ず取引を終えなければならない期限があるのと異なり、東工取商品指数は1日を一応の期限としながら自動的に翌日にポジションが持ち越されます。FXや無期限信用取引と同じです。限月の制約がないため、個人投資家が取り組みやすいようにとの配慮しての商品設計です。ドットコモディティも、この東工取商品指数をお客様により知っていただき、取引いただくよう、上場当初は手数料割引のキャンペーンを実施いたしました。残念ながら、東工取商品指数の出来高は、4月の23千枚をピークに、5月は15千枚、6月は7千枚と減少し、9月は2千枚となっています。人気が出ない理由の一つに、毎日の含み損益を計算する基準となる価格（帳入（ちょういれ）値段）がその日の終値でなく指数の基となっている原商品の期先の価格の加重平均を用いた結果、取引を行ったらすぐに大きな含み損が記録されることにあるとの説があります。最近、東工取やドットコモディティを含めた市場関係者では、東工取商品指数の見直しについて議論がされ始めています。私も、色々な方と意見交換をしてみました。投資家にとって取引しやすいためには、「わかりやすいこと」が重要です。そこで、一つの案として、取引が盛んな日経225（大阪証券取引所に上場されている株の指数）と同じ商品設計にすることが考えれれます。そうしますと、取引期限の最後には原商品の加重平均と指数が一致することになりますので、原商品と東工取商品指数との裁定取引をすることも容易になります。これは、プロップハウスなどが取引を増やす可能性を生みます。日経225と同じとは、具体的には第1に、3ヶ月を期限とする限月の導入です。期限も、日経225と同じ3,6,9,12月とします。第2に、帳入値段は、原商品のその日の終値でなく寄付価格(最初に成立した価格)から算出します。第3に、取引の単位について、約定した指数(最近では250くらいとなっています)×5,000円＝125万円となっているのを、計算しやすい取引単位を約定した指数×10,000円＝250万円とします。ちなみに、現在の限月の制約のないものは、これを一度上場したから永続すると固執せずに、1,2年継続してみてニーズが少なければ廃止、あれば継続として、存続をいわばマーケットに委ねるとよいでしょう。人気が出る商品を上場しようと取引所は工夫を凝らします。しかし、英米の取引所でもそうですが、上場して初めて商品設計が良かったか悪かったかの答えが出ます。東工取商品指数も、上場から半年を経ましたので見直しをするときを迎えているようです。

  2010.10.08

• 終の棲家

  9月17日(金)の｢車田のつぶやき」に、6月の週末、大学時代のゼミの友人・恩師とともに富山に行った際に｢現場｣を見て学習したこととして、富山市の｢グランドプラザ｣についてご紹介しました。富山訪問に際して、｢現場」学習は3つありました。｢グランドプラザ｣に加えて、富山市ではJRのローカル線(富山港線）の運営を富山市が第三セクターにて引継ぎ、通常の電車をライトレール（路面電車)に代えて交通と観光の両面にて利用拡大を図っている様子を見学しました。3つ目は、宇奈月での特別養護老人ホーム「おらはうす宇奈月」の見学でした。特別養護老人ホームは、身体が不自由であったり認知症になったりして介護が必要な65歳以上の高齢者で、家での介護を受けることができない人が生活するための施設です。独り身の介護が必要なお年寄りにとっては、終の棲家（ついのすみか、そこで人生を終える家)になります。今回は、「おらはうす宇奈月」をもとに書きます。「おらはうす宇奈月」は、社会福祉法人により設置・運営されていますが、実質的には宇奈月町がその主体です。宇奈月町に住んでいるお年寄りで施設を利用する方が、我が家(おらの家)と思える居住環境を実現するとの意図から「おらはうす」と名づけられました。1994年の設立です。特別養護老人ホームには、お年寄りが大部屋で暗く暮らしているとのイメージがかつてはありました。「おらはうす宇奈月」は、このイメージを打破り終の棲家にふさわしいものにしようと、全室個室化し、中庭の設置と広い窓によって光をできるだけ取り入れた明るい施設とされました。ご夫婦を想定して1部屋は２人部屋ですが、あとの48室が全室1人個室です。いくつかのお部屋で、暮らしていらっしゃるお年寄りとお話をしましたが、皆さん表情が明るく、楽しそうでした。亡くなられたご主人との写真を飾っていらっしゃたりして、お部屋をきれいに暮らしていらっしゃいます。食事や歓談は個室からすぐの共通スペースで行います。介護をする職員に助けられながら食事をする方もいます。晴れた日であったこともありますが、どの部屋も光に満ちていました。そもそも健康であればもちろんですが、介護が必要になっても、民間の施設に入居できるだけ資産が十分にあったり、介護をする家族がいれば、特別養護老人ホームのお世話になることなく、それぞれの終の棲家で人生を終えることができます。しかし、長い人生の間には何があるかわかりません。特別養護老人ホームを終の棲家とすることも皆無とはいえません。満足して暮らすことができる終の棲家としては、プライバシーと集団感染の予防の点から、個室が不可欠な要素です。特別養護老人ホームの規制と補助を行っている厚労省は、2001年以後新たに設置する特別養護老人ホームは個室でなければならないとしました。大部屋ですと、家族がまったく訪れない同室の人の目の前で家族と歓談して気を遣うことになりますし、認知症で昼夜声をあげる人の横で寝起きすることにもなりかねません。人間の尊厳の問題として、個室が不可欠です。この理念に則って、「おらはうす宇奈月」は完全個室になっています。現在、特別養護老人ホームへの入居を待つ人が多い、実質的な運営主体の自治体にお金がない、といった理由から大部屋を認めてもよいのではとの議論が出ているとのことです。幸い、厚労省は、個室の面積基準を13.2平方メートル以上から10.65平方メートル以上に下げることによって費用を下げる余地を作りながら、個室化の方針を維持しようとしています。「おらはうす宇奈月」を訪れ、仮に自分が終の棲家を特別養護老人ホームに求めることになった場合のことを考え、これはなんとしても個室でなければならないと確信しました。

  2010.10.01

• 東工取の時間延長

  9月21日(火)から、東京工業品取引所（東工取）の取引時間が延長されました。これまで、日中立会の9:00～15:30と夜間立会の17:00～23:00でしたが、夜間立会を翌日の4:00までに延長したのです。4:00というのは、ニューヨーク時間では15:00です（※標準時間が冬時間の場合は14:00です)。　※標準時間（アメリカ東部標準時間）夜中に5時間延長することにどのような意味があるかですが、とても大きな意義があります。コモディティは全世界で取引がなされているグローバルなものです。このため、日本の市場が終っても海外の市場で取引がなされ、新たな価格が形成されます。また、海外からの投資を受け入れている市場（中国は海外からの投資を受け入れていません)において、東工取が出来高1位のゴムを除いては、日本よりも出来高が多い市場、すなわち各商品のリーディング市場のあるイギリスとアメリカでは、取引がドル建てでなされています。この結果、為替市場においてドル/円が変動しますと、連動して、円建てで取引が行われている日本の商品市場の価格も変動します。コモディティのリーディング市場は、非鉄金属を除いてはアメリカです。また、ドル/円の為替もニューヨーク市場が開かれている間に大きく変動します。翌日の4:00までに延長したことによって、アメリカ時間という価格変動の大きい時間帯の取引が可能となったのです。また、東工取での取引によって、欧米の取引所での取引と同じ時間帯での取引機会を得ることにもなったのです。取引機会が多くなることの利点を具体的に説明しますと、次のとおりです。第1に、時々刻々の価格の変動に対応して取引を行うデイトレーダーにとって、1日のうちの価格変動が生じる時間帯が広がり、収益機会が拡大することになります。コモディティ自体も為替の変動が最も大きい米国の取引時間帯に東工取の板画面（価格ごとの注文枚数を掲載した表)をパソコンのスクリーンで見ながらトレードができるのです。デイトレードを専業にしている個人投資家の方の中には、この機会に、収益機会の多い夜中にトレードをして昼に寝るというようにライフスタイルを変える方もいらっしゃるでしょう。第2に、チャートに基づいて、｢○○円になったら買い」、「それが、△△円になったら利益確定の売り決済、逆に××円になったら損切り(損失確定)の売り決済｣との取引ルールを持ち、これに基づいてトレードをするのが投資の基本です。このため、デイトレードでなくとも、取引機会が拡大すれば収益機会のもとである｢○○円になったら買い」の確率が高まります。そして、とりわけ重要なのが「××円になったら損切り」が確実にできることです。取引所の価格は、上げか下げかの一方向の動きが継続することがままあります。取引ルールの王道である｢トレンドフォロー｣を基に、1g単位で価格を表示する金を例にして具体例を挙げますと、取引ルールに基づいて「3,400円に下がったら損切り」としていても、アメリカの取引時間帯に円換算にて3,400円を下回り、ニューヨークの取引が3,300円で終ったとしますと、9時の東工取の取引がおおむね3,300円で始まり、損切りも100円の予定の3,400円より不利な価格で行わざるを得ませんでした。1取引単位は1kgですので、100円の不利は10万円の損失になります。それが、時間延長によって3,400円で予定どおりできるようになったのです。ちなみに、価格が「××円になったら売り決済」との注文は予約できますので、夜中に起きている必要はありません。東工取の発表によりますと、時間延長初日のニューヨーク時間帯（23:00～4:00）の出来高は7,281枚でした。この時間帯を含む取引所での1日（計算区域といいます。時間延長後は、前営業日の15:30～4:00とその営業日の9:30～15:30の合計です）の出来高は、9月22日(水)のものとなり、94,025枚です。7,281÷（94,025－7,281）＝8.4％、時間延長によって約1割の出来高が増えたといえます。特筆すべきは、この時間帯の7,281枚の約1/2が3:00～4:00の間に取引されています。アメリカの連邦公開市場委員会（FOMC)のドル安容認と受け取れる声明発表を受けての、金相場の変動に対応しての取引です。ニューヨークの取引所で取引する投資家にしか得られなかった価格変動による取引機会を、早速活用した東工取のデイトレーダーがいたようです。日本の商品市場で取引する投資家が、東工取の時間延長によって世界のトレーダーと互角の勝負ができるようになりました。これからが楽しみです。

  2010.09.24

• 富山のグランドプラザ

  夏の前、6月の週末に、大学時代のゼミの友人、恩師とともに富山に行きました。懇親と観光が主な目的の旅でしたが、｢現場｣を見て学習することも目的でした。今回の｢車田のつぶやき｣では、地域活性化事業の成功事例として見学した富山市の｢グランドプラザ｣についてご紹介します。グランドプラザは、富山市の中心街にて7階建てのデパートと8階建ての立体駐車場（1～3階の外側は店舗)との間に作られた幅21m、長さ65mの広場です。デパートと商店街の二つの再開発事業に際して、再開発事業の区域内の市道を区域の中央に集め、さらに二つの再開発事業によって生じたセットバック部分（建築基準法により設置が必要とされる空間部分)を加えて、富山市が整備した広場です。2003年に検討が始められ、2年間の構想検討と1年半の工事を経て、2007年に完成しました。地面は御影石のきれいな石畳です。高さ19mのところに設けられたガラスの天井で覆われていますので、雨や雪のときも利用できます。普段は15のテーブルと60の椅子が配置され、オープンカフェのように人々に利用されています。イベントの際には1,000人規模の集客が可能です。イベントを盛り上げるものとして、277インチの大型ビジョンが常設されています。広場の奥の方の石畳のうち6.5m四方の部分は1mの高さまでせり上がって、ステージとして利用できます。感心しましたのは、このステージをさらに上げて3.5mまで上げると地下収納庫が現れることです。まさに広場の中に収納庫があり、テーブル、椅子、音響装置、照明装置といったイベント用の設備が保管され、搬送の手間なくイベントに利用できます。また、広場にふさわしく、とても大きな植木鉢が5個あり、これに木が植えてあります。この植木鉢がホーバークラフトの原理で圧縮空気の噴射で浮かすことができ、イベントの際には、この3tもの巨大な植木鉢を人の手で移動できるように工夫されています。イベントについては、最低4時間の単位でこの広場を借りることができます。土日に終日利用した場合は20万円(消費税別)です。設置と運営の主体は富山市ですが、現場の「グランドプラザ運営事務所」には、365日イベントに精通した民間の方が常駐してイベント申込みの受付はもとより、開催に際してのアドバイス、日常の広場の環境維持にあたっています。潜在的利用者や市民の声を聴いての事前の検討によって、地下収納庫や可動植木鉢といった優れた設備があります。また、イベントのアドバイスをするよきスタッフもいます。このような使い勝手の良さから、年間150日ものイベント利用があります。日常の利用、イベント訪問あわせて、平均して一日あたり、平日は7,500人、土日は15,000人もの人々がこの広場を訪れています。このグランドプラザは、市の中心市街地の空洞化を防ぐために人々の集う場を作ろうとの意図から、富山市が実現した画期的な事業です。市道を集めてできたスペースで屋根つきの広場を作るとの発想も斬新ですが、デパート、立体駐車場ビルと共同でこれを実現した調整力、柔軟性は、とても｢市」＝お役所とは思えません。「道路」のままですと、その管理については国土交通省や警察の制約がかかるため、富山市は「道路」の認定を廃止しました。また、｢広場」に指定すると都市計画法や都市公園法の制約が及ぶため、｢広場｣の指定はしていません。外気を遮断する構造にすると建築基準法や消防法の制約が及ぶため、壁を作らず屋根だけにして｢建築物｣となることを回避しました。利用しやすいスペースの実現にこだわり、制度を熟知した上で、前例にとらわれずに最適のものを作ったのです。ドットコモディティがモットーとしている｢原典にあたれ」の発想です。市の施設ですので、その利用については条令を制定する必要がありました。｢富山市まちなか賑わい広場条例」です。この条例のすごいところが、施設の損傷と張り紙を禁止している以外は、公序良俗に反しなければ利用についての制限がないことです。たとえば、大声で歌う迷惑行為を防止しようと「放歌高吟の禁止」を定めると｢大声」の基準を定めることが必要になるといった具合に細かい規制の「あり地獄」にはまって、使い勝手の悪い施設になってしまうからあえて条例での制限を課さなかったのです。細かいルールでなく、自転車の駐車、ゴミ捨てといった迷惑行為についてはスタッフが注意喚起をすることによって防ぎ、きれいな広場を維持しています。経産省･農水省は、商品取引について、投資可能資金額の引上げの際には証拠となる預金通帳の写しを顧客からもらわなければならないといった煩瑣なルールを定めました。このような事前的･画一的な勧誘規制が商品市場を衰退させる要因になったと商品業界では言われています。グランドプラザを作り上げた富山市に、あるべき｢行政｣の姿とそれが生み出した成果を見てまいりました。

  2010.09.17

• 流動性回復に向けて

  先週、9月3日(金)の「車田のつぶやき｣では、「低下一途の流動性が回復に向くよう、主務省が既存の発想を離れて相当思い切った方策を講じなければならない状況になっている。」と最後に書きました。商品取引会社の業界団体である日本商品先物振興協会(振興協会）における、同業他社との意見交換と振興協会が実施した会員アンケートの結果から、流動性回復に向けた方策についての答えが浮かび上がっています。現在の流動性低下には複数の要因がありますが、最大の要因は、事前的でありかつ過剰な勧誘規制がなされ、日本の商品市場の流動性の中核となっていた対面取引(営業マンを介しての取引)を行う個人投資家からの取引が減少したことにあります。2000年代後半に勧誘規制強化を行うに至った背景には、対面取引が顧客との間でトラブルを生じていたことがあります。その限りでは、その時々規制強化をした行政は正しいことをしたと考えていると思います。しかし、もっと長い期間で状況を見ますと、別の構図が浮かび上がります。さかのぼりますと、1998年の法改正で、｢絶対儲かります｣と言って顧客に取引を勧めるような問題行為については、これをなくすべく規制を徹底するが、1、勧誘自体と2、勧誘を受けての顧客の主体的意志に基づく取引、については事前的な規制を行わないとして、事後規制が基本的な考えになりました。トラブル減少のため、問題行為があった場合に「黒（違反あり）でなくても白(違反なし)でなければ制裁」として、自主規制団体である日本商品先物取引協会が会員に制裁するとの、強力な自主規制を行うことになりました。「白でないことをどう証明するんだ｣との業界に対して、「顧客とのやり取りを全部テープに録音して、『絶対に儲かる』とは言っていないことを示してください」と行政は説明し、業界も「わかった。やろうじゃないですか」となりました。このように法改正の際に行うことが決定した自主規制ですが、その後、行政がなぜか消極的になり実現しませんでした。また、問題行為を多発していた会社に対して、改善命令、受託業務停止処分、さらにはそれでも改善がない場合には許可更新拒否（廃業の決定)といった、法律が行政に求めていた処分権限を十分に行使できなかったようです。この結果、2000年代前半にトラブル減少が達せられず、2000年代後半に事後規制から再び事前規制に転じて勧誘行為を規制するようになりました。事前的な勧誘規制は、主体的な意思で取引しようとする顧客を制約することにもなります。十分な金融資産があり、商品取引のリスクも理解したうえで取引しようとする高齢者が、「年金受給者、年収500万円未満、75歳以上の高齢者は、原則として勧誘が不適当」とされ、対面取引の会社での口座開設が拒まれる事態も生じました。一度設定した投資可能資金額（商品取引に投入し得る、損失が生じても支障のない金額）を引き上げるためには、その裏づけとなる預金通帳の写しを顧客に求める、という通常の商慣行と乖離した規制もなされました。これらの画一的な規制が取引の減少につながりました。また、1998年の法改正の際に夜討ち朝駆け的な過当な勧誘はやめさせようという趣旨で導入された再勧誘禁止が、いつの間にか一度断られたら未来永劫勧誘禁止とされました。許可を受けた業者がビジネスを行う商品取引であるにもかかわらず、許可を受けない業者が取引を行う訪問販売については、一度断られても1年以上経過すれば再勧誘ができるとされ大きな格差があります。2011年1月の商品先物取引法(商先法)施行によって、不招請勧誘(勧誘を要請していない顧客への電話、訪問）の禁止が導入されます。これだけの強力な事前の規制を勧誘について行いますので、既に減少しているトラブルがさらに限りなくゼロに向かって減少することが確実です。振興協会における同業他社との議論の中で、不招請勧誘禁止がなされることに伴って、これまでなされた過剰な画一的な事前の勧誘規制は廃止するよう見直すことが合理的であり、かつ流動性減少を食い止めるために必要との見解に達しました。また、協会が8月に行った「平成22年度経営状況アンケート調査報告書」によりますと、商先法と金商法の一体化について7割という多数の会員が推進を望んでいます。推進を望む会員がその理由としてあげる最大のものが「市場流動性の回復には証券・金融業界から新たなプレーヤーが商品市場に参入してくることが不可欠であり、そのためには、法を一体化し規制の二重構造をなくす必要があるから」です。証券会社が商品を新たに取り扱うためには、システム対応のコストのほかに、商先法に対応するために人を新たに雇うというコンプライアンスのコストがかかります。現状の低下した流動性のもとでは、参入した場合に証券会社の既存の顧客が商品取引を行って会社にもたらす手数料収入が限られていると見込まれます。コストをかけるだけの収益が見込めるビジネスにならなければ参入しません。そこで、規制の二重構造をなくして証券会社やFX会社の参入を容易にし、その顧客がもたらす流動性によって市場再生を図るとの考えです。劇薬ではありますが、これが究極の流動性回復策でしょう。

  2010.09.10

• 三菱商事フューチャーズ

  商品取引会社の中で数少なく、ドットコモディティと同じく、ネット取引と法人取引のみをてがけ、営業マン（外務員)による取引を行っていない会社が三菱商事フューチャーズです。同社とは、業態が同じであり、また、顧客や商品市場全体のために、団体、取引所、主務省に、時にはうるさがられながらも思い切った提言をするとの考えをともに持っています。例えば、自主規制団体の日本商品取引協会(日商協)の2010年3月の会員総会で、取引に外務員が介在せず、顧客とのトラブルについての苦情やあっせんがないネット取引と法人取引の顧客の取引については、取引1枚あたりに課される日商協の定率会費を引き下げて顧客の取引コストを引き下げることが合理的であるとの提案をともに行っています。その三菱商事フュチャーズから、ネット取引の事業譲渡を受け、ネット取引のお客様を承継することにドットコモディティはなりました。8月31日(火)に、両社ともホームページにてお知らせをしたところです。三菱商事フューチャーズは、顧客第一主義を基本理念をとしています。この基本理念を承継する会社としてドットコモディティを評価いただき、お客様を引き継ぐパートナーとしてご指名いただけたとことは、この点に限っていえば、｢顧客志向の貫徹」を理念とするドットコモディティとしてうれしいことです。三菱商事フューチャーズは、商社である三菱商事の100%子会社です。1991年の設立ですので、20年近く前とはいえ、外務員を介しての個人向けの取引を主体としてきた歴史が長い他の商品取引会社とは気風を異にした新規参入組の一つです。1988-90年と通産省で商品取引行政を私が担当していた折には、三菱商事以外にも三井物産はじめとした商社が子会社設立により商品取引業界に参入しました。証券会社も大和証券が一部出資の子会社で参入を果たしていました。20年前のことですので昔のことになりましたが、某大手都市銀行も一部出資の子会社での参入を実行寸前まで検討していました。(やむをえない事情により実現せずに終わりましたが・・)他業態からの参入は、商社、証券会社といったなじみのある業態が手がける金融サービスビジネスの一つが商品取引であることを一般に認知させるとの点で、商品取引業界にとって有意義なことでした。商品取引においては、流動性(取引所において、同じ価格に対して出される売り又は買いの注文の量）の高さが決定的な重要性を持っています。このため、他業態からの参入によって新たな投資家が商品市場に参入して流動性が高まることは、商品市場はもとより既存の商品取引会社にとっても歓迎すべきことでした。三菱商事フューチャーズは、今回ネット取引の事業譲渡とあわせて法人取引も終了します。すなわち、商品取引事業から撤退することになります。商品取引業界の中で色々なことにともに取り組んできたパートナーがなくなることは、ドットコモディティとして残念であり、寂しいことです。そして、それ以上に、最後の1社であったブローカーとしての商社系商品取引会社の業務終了は、商社系が商品取引業界から完全に撤退したことを意味し、業界全体にとって極めて残念なことです。流動性が商品市場の命であることからしますと、商社系の完全撤退となるこの事態は非常に重要なことを示しています。低下の一途の流動性が回復に向くよう、主務省が既存の発想を離れて相当思い切った方策を講じなければならない状況になっていることを意味します。株式会社として、収益を上げるべく取引拡大に最大限の努力を講じている商品取引会社各社は既に限界に近い尽力をしていますので。

  2010.09.03

• ヘッジの必要性

  企業は、モノを売ったりサービスを提供して収益を得ています。これらを簡潔に「売る｣と表現することにしましょう。｢売る｣ために企業は、原材料、商品、燃料といったものを購入します。これらを簡潔に「買う｣と表現することにしましょう。企業は生産やサービス提供の過程で付加価値を生み出し、これが収益となります。｢売る｣価格－｢買う｣価格＝収益ということになります。企業が収益を上げ得る体制にありながら、「売る」または｢買う｣モノの価格が予想外に不利な方向に変動して収益の減少、さらには損失を出してしまうことがあります。モノの価格の上がり下がりによって収益が大きくぶれるようでは、まさにモノの価格の上げ下げに賭けるギャンブルです。そこで、価格変動に左右されることなく、本来企業が持っている付加価値をつける力によって安定して収益を上げられるように、｢売る｣または｢買う｣モノの価格の一方、場合によっては両方の価格変動を何らかの形で相殺することが必要になります。それが、ヘッジ、保険つなぎと直訳される経済手法です。ヘッジを行うためには、モノや金融商品に派生した取引、すなわちデリバティブ取引を行います。石油や銅のようにそのものの価格自体をヘッジするためには、コモディティ取引を行うことになります。ちなみに、デリバティブ取引には、大きく分けますと、取引所での取引、銀行や商社といった会社との相対の取引(店頭取引)の二つがあります。どちらを選ぶかは、それぞれの企業の選択になります。モノそれ自体の価格はそう変動しないとしましても、海外からモノを外貨で「買う」場合、｢売る｣のが日本国内での円ベースであるとしますと、為替の変動をヘッジすることが必要になります。為替がさまざまな要因によって変動し得ることは、避けられない現実です。そうしますと、｢売る｣と｢買う｣との間に取引通貨の変更がある場合は、為替変動が収益の及ぼす影響(割合)を考え、さらにヘッジに要する費用を考慮しながら、為替ヘッジを行うことになります。昨日、8月26日(木)の日経新聞に｢為替予約で評価損計上　業績のかく乱要因に」との見出しの記事がありました。輸入品を国内で販売する業態の企業において、急速な円高の進行の結果、過去に行った長期の為替ヘッジに伴う評価損を計上しなければならなくなったとの内容です。報道されている例をご紹介しますと、海外からスーツを輸入しているA商事は、円安によって生じ得る為替変動リスクをヘッジするため、2002年と2007年とに平均1ドル＝102円にて、10～12年の為替ヘッジの取引をしたとのことです。これが、最近の円高により、2010年4～6月期の会計において16億円の評価損計上をもたらしたとのことです。A商事は、1ドル＝102円であれば、海外から｢買う｣スーツを日本で｢売る」ことによって収益を安定してあげられるとして為替ヘッジを行ったのです。円安によって生じる為替差損をヘッジによって相殺し、円高によって生じる為替差益をヘッジによって相殺しようとしたのです。今回、円高によって為替ヘッジの取引に評価損が生じても、実際にはそれに見合う分、1ドル＝102円と想定した場合よりも為替差益があるのです。日経新聞の記事は、為替ヘッジを行うこと自体が問題だと指摘する趣旨ではありません。合理的な経済手法としてのヘッジの普及を願っている私としましては、ヘッジは良くないことだと万一にも読者が誤解しないことを願います。A商事の例を含め、日経新聞の記事は、為替差益とヘッジ取引の評価損が相殺されるとの経済実態、すなわち、ヘッジ取引と実取引を相殺して会計上計上するために手当てが必要との問題提起としてとらえるべきものです。ヘッジ取引を会計上適切に計上するための「ヘッジ会計」を、どううまく適用するか、もし適用しにくい場合があればより合理的な｢ヘッジ会計｣を考える、ということが必要になります。付随としては、輸入品の為替ヘッジに対象期間として10～12年というのが長すぎはしないか、とのヘッジを行うに際しての技術的な議論もあるかもしれません。日本の企業では、ヘッジの必要性についての理解が必ずしも進んでいません。今回の円高、為替差損を生じる輸出企業が主になるのかもしれませんが、ヘッジの必要性についてより真剣に考える企業が増える機会の一つになればと願っています。

  2010.08.27

• 中国経済の強さ

  その国の経済力を示す指標として、ＧＤＰ（国内総生産）が用いられています。長い間、日本はアメリカに次ぐ世界第2位の経済大国でした。中国に抜かれると言われてきましたが、ついにその時がやってきたようです。GDPは速報値だけでなく最終的には確定値での比較になりますし、ドルベースでの比較になりますので対ドルの為替レートがどうなるかが、最終的にどちらが2位になるかに影響します。それにしても、2010年のどこかの4半期で中国に抜かれることになるでしょう。中国については、内陸部と沿岸部の経済格差が国民の不満を生み、政治的な不安を生じるとの否定的な見方もあります。しかし、私は、中国は政治的な不安定に陥ることなく、このまま年間8～10%の経済成長を続け、アメリカを超える世界第1位の経済大国に登りつめると予想しています。その過程のどこか、おそらく2020年頃には、万全の準備を整えて為替を自由化し、既に兆しが見えている製造業のみならず金融においても世界を席巻している可能性が高いです。以下、そう考える理由をご紹介します。第1に、政治的安定について、格差はありながらも常に豊かになっていること、1970年代前半まで続いた文化大革命の頃の社会批判をしたら命が脅かされた時代に比べれば各種の自由を享受できていることから、共産党政権が揺らぐような政治不安は生じないと見込まれます。1989年には、政治的な自由を求めてデモを行った国民が武力制圧（虐殺）されるという天安門事件がありました。20年余を経た今、中国政府は、国際政治における大国として、また、長期的な国の安定のため、2度とあのような大規模な武力鎮圧はしてはならないと確信しているはずです。国民も、あのときは過激に自由を求めすぎてしまったとの思いを持ち、同じことをやろうとは思っていないはずです。第2に、成長の原動力となる人材について、あたかも日本の1970年代のように、中国では、年々豊かになる実感があり、さらに豊かになろうと多くの人が懸命に勉強し、働いています。明日の豊かさを考えて、貧しい人も貯蓄に励んでいます。この活力、上海万博で世界の息吹に触れた中国の人々の間にさらに定着するでしょう。第3に、経済政策について、市場原理を基本にした適切な経済政策が展開されています。一例を挙げましょう。2002年、経済産業省資源エネルギー庁にてアジア・エネルギー協力担当企画官となっていたときのことです。在東京の中国大使館の公使が、赴任する前に勤めていた国家発展改革委員会（日本の経済産業省に相当する役所）での仕事について次のように話てくれました。「電力供給について、発電と送電の会社を分けて、安く発電できる会社の電力がより多く売れるように、すなわち市場原理を導入した。そのとき、発電と送電を一体として行って地域における電力供給を独占している国営電力会社は、『見て下さい。あの日本だって発送電分離のような過激な市場原理は導入していないですよ』と抵抗したが、我々はこの抵抗勢力を押さえて発送電分離を実現し、市場原理を貫徹させた。」電力供給以外の分野でも、中国は日本よりも市場原理を重視した経済政策を採っています。今後の日本ですが、まずは、冷静な目で日本を追い抜く中国経済の強さを見つめ、次には、中国経済とともに、または中国経済を活用して、どう我々が豊かになるかを考えることが必要になります。

  2010.08.20

• 流動性こそ命

  取引所での取引において、競争力といいますかその市場が利用されるか否かの最大の要因は｢流動性」だ、と私は強調しています。流動性の高さとは、同一の価格に出されている売り又は買いの注文の数の多さのことです。市場に出されているこれらの注文を表示した表、真ん中の行に価格が掲載されており、左の行には真ん中の行の価格に対する売り注文の量、右の行には買い注文の量が掲載されている表のことを「板（いた）」といいますので、流動性の高さのことを「板」の厚さともいいます。結果として、流動性の高い市場では取引が多くなされます。このため、大まかには、出来高（成立した売りと買いの注文のペアの数）が多いこととをもって流動性が高いとみなすことができます。今回は、流動性がなぜ重要かを例をもとに説明します。手元にある「板｣の記録をもとに、東京工業品取引所(東工取)の金について、と2009年7月31日、いずれも9時過ぎの状況を比べてみます。金は、取引の単位、1枚がkgです。価格の表示は1gあたりの円の単位でなされますので、1円の差は1枚の場合1千円の差になります。｢買い」注文を成立させようとする場合、「板」にある｢売り｣注文のうち最も安い価格を「最良気配値」といいます。これをX円としましょう。自分の｢買い」注文の枚数以上の枚数が最良気配値（X円）にあれば、すべての｢買い｣注文をX円で成立させることができます。しかし、X円の｢売り」注文が自分の「買い」注文より少ない場合は、X円で成立し切れなかった｢買い｣注文についてはX+1円で成立させることになります。X+1円でも成立しきれない場合は、残りをX+2円で成立させることになります。2005年11月24日の事例では、最良気配値(X円）に663枚、X+1円に1,082枚の｢売り｣注文がありました。これに対して、流動性が低下した2009年7月31日の事例では、最良気配値(X円）には7枚、X+1円に82枚、X+2円に141枚、X+3円に96枚、X+4円に79枚、X+5円に53枚、X+6円に160枚の｢売り｣注文がありました。600枚の「買い」注文を成立させようとします。大口の注文ですが、2005年当時のファンドや商社からするとすると十分にあり得る量の注文です。ちなみに、注文を成立させるために必要な証拠金は1枚当たり13.5万円ですから、13.5×600=810万円の証拠金が必要です。2005年11月24日の事例のように多くの｢売り」注文が出されている状況では、600枚すべてが最良気配値で成立します。これに対して、2009年7月31日の事例のように「売り」注文が少なくなった状況では、最良気配値では全部の注文を成立することができません。600枚の買い注文は、最良気配値（X円）で全部成立した場合に比べて、208.5万円分の損失を抱えた状態で成立することになります。内訳を示しますと、X+1円：1千円/枚×82枚＋X+2円：2千円/枚×141枚＋X+3円：3千円/枚×96枚＋X+4円：4千円/枚×79枚＋X+5円：5千円/枚×53枚＋X＋6円：6千円/枚×142枚＝208.5万円です。商品取引の場合、利益を得てか損を出してか、いずれにしても｢買い｣注文を｢売り」決済して差額のお金をやりとりするのが基本です。ちなみに、東工取の最新の月報によりますと、金の2010年6月について、受渡枚数は出来高の0.05%にすぎません。言い換えますと、取引の99.95%は決済によってなされています。したがって、｢買い」のときの208.5万円の損失は｢売り｣決済のときも同様に生じると想定され、流動性の低下した2009年7月31日の状況では、600枚の取引をすることは2倍の417万円の含み損失となります。この600枚、8,100万円の証拠金をもとにしての取引において、流動性が低下した2009年7月31日の状況では流動性が高い2005年11月24日の場合に比べて、取引の結果どれだけの利益か損失かとかかかわりなく、証拠金の約1/2の417万円が常に損失として確定することになります。冒頭、流動性と出来高はほぼ同じにみなせられると書きましたが、東工取の金の出来高について、2005年11月は13.1万枚/日ありましたが、2009年7月は3.6万枚/日に低下しています。商品市場の再生のために、流動性の拡大がいかに重要かがご理解いただけたかと思います。

  2010.08.13

• 木を見ないで森を見る－JCCH違約対策財源

  前回の｢車田のつぶやき｣においては、2011年4月からの清算手数料引上げを予定したJCCH(日本商品清算機構)について、清算手数料の引上げは自社の収益(あわせては法人税納付)の増加にはなるが、商品取引会社の収益悪化→流動性低下につながるものとして、｢木を見て森を見ない｣対応であると書きました。今回は、JCCHの違約対策財源に関して、｢木を見ないで森を見る｣ことの重要性を書きます。JCCHは、商品取引所で成立した取引について、「集合体としての買い手」と「集合体としての売り手」との間の債権・債務関係を「個々の買い手」とJCCHまたは「個々の売り手」とJCCHとの債権・債務関係に置き換えて決済を行います。この結果、含み損を持った市場参加者が万が一破綻しても、含み益を持った市場参加者は確実に決済をして利益を確保することができます。取引所での取引の100％の安全を確保するための制度です。万一市場参加者が破綻した場合に備えてどれだけの違約対策作財源があるかについては、2010年3月末時点において、JCCHに積み立てられている決済不履行積立金が16億円あり、さらに、取引所による損失補償が合計30億円あり、この合計が46億円です。こららは、専門用語で破綻した清算参加者の負担でもなく、他の清算参加者の負担でもないとのことから、「サードパーティーズ・ペイ｣と呼ばれます。これに加えて、破綻した清算参加者以外の他の清算参加者の負担によることから、専門用語で｢サバイバース・ペイ｣と呼ばれる財源として、市場参加者がJCCHに預けている清算預託金が127億円あります。2008年4月に、2ヶ月間で4回の会合開催での短期間による検討にて、JCCHの今後のあり方について、｢クリアリング機能の強化に関する研究会｣の報告書が経産省・農水省によってまとめられました。この報告書では、サードパーティーズ・ペイによって違約対策がなされることが必要だとしています。この点については妥当です。しかし、その中身については、先例としてあるJSCC(日本証券クリアリング機構)が積立金によって財源構築をしたことにならって、決済不履行積立金の積み増しでとしています。各社が黒字であって、清算手数料などの形でJSCCに利益を集めてJSCCが法人税納付をしても、その分証券会社各社の利益と法人税納付が減るだけで、証券業界からの資金の新たな外部流出がなかったのが証券業界です。各社が赤字で、JCCHに利益を集めたら法人税納付による商品業界から外部への資金流出が生じることになる商品業界とはおかれている実態が大きく違います。この違いを正確に把握せずに出された案と言えます。とりわけ、市場流動性の低下→売買高の減少→商品取引会社の収益悪化→商品取引会社の廃業→市場流動性の低下→・・・との負のスパイラルに陥っており、市場存亡の危機にある商品市場の状況を考えますと、英米では清算参加者に返されている金利収入を返さずJCCHの利益としたり、清算手数料の引上げによって商品取引会社の収益を悪化させながら利益としたりして行う決済不履行積立金の積み増しは、まさに「木を見て森を見ない｣考えです。この点について、JCCHは、6月30日に決定した「財務基盤強化計画｣で方針転換を図っています。当面必要とされる規模は30億円としているサードパーティーズ・ペイの違約対策財源として、増資によるとしています。違約対策財源については、｢森を見る」JCCHとなっているようです。ただ、最後に残る論点があります。取引所全体の出来高が10万枚/日となるまで流動性の低下した市場の現状において、違約対策財源強化が市場再生にとってどれだけ重要かです。違約対策財源が充実した方が望ましいことは確かですが、市場再生のためには、何をおいても商品取引会社の存続と他業態からの参入によって流動性の確保を図ることが必要です。市場の実態を見極めて対応策の重点をよく考えなければなりません。

  2010.08.06

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